Pay-as-you-go e o “cofrezinho” do contribuinte

O post anterior discutiu o conceito de sustentabilidade da Segurança Social e a forma como, numa situação de pressões demográficas, o sistema pode sobreviver ao longo do tempo. A resposta, pouco surpreendente, é que o sistema não elimina o problema – limita-se a acomodá-lo, cortando o valor das pensões, subido a idade de reforma, aumentando os impostos ou misturando algumas destas opções. Mas não haverá alternativa?

Ouve-se frequentemente que este é um problema exclusivo do sistema pay-as-you-go (PAYG), em que as gerações trabalhadoras pagam as pensões das gerações mais velhas, ficando assim elas próprias dependentes das gerações posteriores. Neste ciclo interminável, cada geração é inevitavelmente refém do número de filhos que conseguir gerar, uma vez que deles dependerá a capacidade de recolher contribuições e pagar pensões.

A alternativa a este regime é um sistema de capitalização, em que cada pessoa desconta, para si mesma, “contribuições” que ficam a valorizar numa conta individual. Esta conta, desligada do número de número de pensionistas e trabalhadores futuros, está completamente insulada das pressões demográficas, garantindo ao seu detentor um retorno e uma segurança impossíveis de assegurar num sistema PAYG. O dinheiro está efectivamente “guardado num cofre”, de onde poderá ser retirado mais tarde.

Infelizmente, a situação não é assim tão simples. Para perceber porquê, comecemos por olhar com mais atenção para os problemas do PAYG. O problema é que ao passo que num cenário de crescimento populacional o “pote de fundos” a que cada geração tem acesso enquanto pensionista vai aumentando, num cenário de decrescimento populacional o “pote” minga. Se a população está a crescer, um pensionista pode retirar mais mais do que lá colocou; se a população encolhe, a situação inverte-se. Tudo depende do contributo que a população dá para o pote – isto é, o PIB.

E do que depende um sistema de capitalização? Num sistema deste género, as poupanças são investidas em mercados financeiros, pelo que ficam indexadas à sua taxa de retorno. E do que depende a própria taxa de retorno? À partida, deve depender dos fundamentais da entidade que emite os activos – da base fiscal, se estivermos a falar da obrigação de um Estado, ou dos lucros, se falarmos de acções de uma empresa. E do que dependem a base fiscal do Estado e os lucros de uma empresa?

Nada mais, nada menos, do que… do PIB do próprio país. O PIB é dado pelo somatório de salários, lucros e mais algumas rubricas menores. Se o PIB cai, também os salários e os lucros terão – pelo menos em média – de cair.

A conclusão a retirar é que, ao contrário do que parece à primeira vista, e pelo menos no que diz respeito às implicações do envelhecimento da população, o sistema PAYG não é fundamentalmente diferente do sistema de capitalização. Tanto num caso como no outro os trabalhadores abdicam de uma fracção do seu rendimento actual em troca do direito a apoderar-se de uma parte dos rendimentos gerados no futuro. Mas, seja qual for a circunstância, esses rendimentos dependerão sempre duma única grandeza: o PIB que a economia conseguir gerar. A única diferença é na identidade do organismo que recebe dinheiro e distribui o PIB – a Segurança Social, no primeiro, e um fundo de pensões, no segundo.

Se acha tudo isto estranho ou pouco intuitivo sugiro que leia um post antigo, mas bem explicado, no Vento Sueste. O post limita-se a radicalizar um exemplo, para clarificar a questão de fundo. Imagine-se que a população tende para zero, pelo que há uma última geração que chega ao final da vida sem nenhuma linhagem para lhe suceder. Nesta economia fictícia, os derradeiros pensionistas não têm pensão, porque não há ninguém para pagar contribuições sociais. Mas notem que, como não há actividade económica, então também não há activos financeiros capazes de gerar rendimento. Quaisquer obrigações, acções ou derivados que eventualmente sejam detidos pela população terão um valor rigorosamente nulo.

Há dois contra-argumentos a esta lógica. Primeiro: a valorização dos activos não depende necessariamente dos fundamentais da economia. É verdade, há bolhas com frequência e o o valor de um título pode desviar-se muito daquilo que seria justificado pela análise fundamental. Mas por cada bolha há um crash, e no longo prazo os dois efeitos devem anular-se.

Um segundo contra-argumento frequente é que a capitalização dá a possibilidade aos trabalhadores de investirem em empresas ou Estados menos expostos à diminuição da população, fugindo assim à lei de ferro da demografia. Mas, se os mercados funcionarem bem, essas diferenças já estão devidamente incorporadas no preço dos produtos financeiros. Ou seja, não há almoços grátis. Não é possível vender acções de uma empresa cujos lucros futuros vão diminuir e trocá-las por acções de empresas cujos lucros futuros não apresentem a mesma tendência¹.

Estas nuances são importantes porque uma das críticas que se faz ao sistema PAYG é que ele fomenta a crença, errada, de que as contribuições dos trabalhadores são “guardadas num cofre”, prontas para serem mobilizadas a pedido. Mas num sistema de capitalização também não há um “cofre” de onde os recursos possam ser retirados: o dinheiro está investido em títulos, títulos esses cujo rendimento/valor depende fundamentalmente da solidez da economia real. Se a demografia rebentar com a economia real, não há  contribuições nem pensões para ninguém; mas também não há acções, obrigações ou títulos de qualquer outra espécie.

Isto não significa que não haja bons argumentos a favor do sistema de capitalização. No post seguinte discuto um desses argumentos.

¹ Há várias formas diferentes de chegar a esta conclusão. Quem acha que num sistema de capitalização se pode investir, sem custos, em “títulos não expostos à demografia” pode sugerir que o Estado emita dívida pública para comprar acções de países emergentes, cujo retorno seja maior. Obviamente, a arbitragem dos mercados elimina a possibilidade de obter lucros – pelo menos lucros sistemáticos – através deste mecanismo.