Reformas estruturais na economia portuguesa

Imagine o leitor que quer saber o que é  que as reformas estruturais fizeram pela economia portuguesa nos últimos anos. Como é que pode descobrir?

Uma possibilidade é elencar todas as medidas tomadas desde 2010 e ver o impacto que alterações semelhantes tiveram noutros países sempre que foram implementadas de maneira parecida. A parte boa desta abordagem é que o trabalho de compilação já foi feito pelo FMI, pela Comissão Europeia e pela OCDE. A parte má é que se seguir por esta via acabará por encontrar conclusões tão fragmentadas, dispersas e contraditórias que terá inevitavelmente de aplicar uma grande dose de julgamento pessoal para escolher os resultados mais relevantes e fazer paralelos a partir daí. No final, é provável que as conclusões acabem por reflectir muito mais o cherry-picking do leitor do que um processo aturado e sistemático de revisão bibliográfica.

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A Comissão converte-se

Nos últimos anos houve uma grande discussão em torno da crise do euro. De um lado do debate estavam os que defendiam a – chamemos-lhe assim – interpretação orçamental da crise: alguns Estados endividaram-se mais do que deviam, o cartão de crédito chegou ao fim a partir de 2010 e daí em diante foi preciso apertar o cinto.

Do outro lado estavam vários economistas para quem a crise tinha sido sobretudo um problema de desequilíbrios externos, provocados por enormes fluxos de capitais. Estes fluxos misturaram-se com mais dois ou três ingredientes – a ligação umbilical entre bancos e Estados, a ausência de um Banco Central capaz de (e disponível para) travar pânicos financeiros , etc.-, causando uma tempestade perfeita na Zona Euro.

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Os salários e a produtividade pela centésima vez

Quando inaugurei este blogue, há pouco mais de dois anos, escrevi uma série de posts acerca de competitividade (1, 2, 3 e 4). A ideia principal era que grande parte do debate em torno da questão estava enviesado por uma compreensão deficiente dos Custos Unitários do Trabalho. A maior parte dos comentadores via os CUT a subir e tinha a reacção típica: lá estão os salários a subir acima da produtividade. Um cronista do Expresso chegou a afirmar, sem se dar conta do absurdo, que em Portugal os salários tinham crescido 12 vezes acima da produtividade.

Claro que nem os salários subiram acima da produtividade nem os CUT podiam dizer muito acerca disso. Pela simples razão de que este indicador compara duas realidades diferentes: a produtividade real com a remuneração nominal. Felizmente, alguém na Comissão Europeia se deu ao trabalho de comparar o que pode ser comparado antes de falar de produtividade e salários. O resultado vem no último relatório do Procedimento por Desequilíbrios Macroeconómicos.

A economia sofreu um importante ajustamento dos salários reais nos últimos anos. Os salários reais já estavam a crescer abaixo da taxa de crescimento da produtividade antes da crise económica (gráfico 2.3.4). Esta tendência tornou-se mais pronunciada após 2010, devido à moderação do crescimento dos salários nominais e a um crescimento sustentado da produtividade do trabalho.

Sem Título

Choque e pavor

A Comissão Europeia a pedir um estímulo orçamental à Alemanha. Parece estranho? Mas é o que está a acontecer no Vox. A ler com atenção What is a ‘responsible’ fiscal policy today for Europe?, por Marco Buti. A ideia fundamental é que, depois de se pesar os dois factores – sustentabilidade da dívida e output gap -, a Alemanha devia fazer bem mais do que está a fazer para estimular a economia. Nota: e isto não leva em conta o problema das contas externas.

In an uncertain world, fiscal policy must be robust to a range of models. This column introduces a rule of thumb governing fiscal expansion that is consistent for a group of countries, and for each country individually. Applying this rule to the Eurozone recommends overall fiscal neutrality, with moderate consolidation in France and Spain, lower consolidation in Italy, and moderate stimulus in Germany. This policy is optimal for Germany even without taking into account positive spillovers to other members.

Reformas estruturais na periferia

A Comissão Europeia publicou recentemente um estudo sobre o impacto efectivo das reformas estuturais nas economias da periferia europeia – Market reforms at work: in Italy, Spain, Portugal and Italy.

Um problema habitual neste tipo de estudos é que pura e simplesmente não é fácil tomar pulso ao volume de reformas estruturais implementadas (quanto mais associá-las a outputs concretos). O paper da Comissão merece destaque porque tenta contornar este problema através de uma análise cuidadosamente detalhada – para cada área de reforma são encontrados indicadores microeconómicos, que se associam posteriormente a uma série de ‘canais de transmissão’ e resultados efectivos (taxas de mortalidade de empresas, por exemplo). Não é o ideal, mas é provavelmente o melhor que se consegue fazer neste domínio.

A ideia global é que Espanha tem conseguido retirar alguns benefícios das reformas estruturais. Portugal também não aparece mal no quadro geral, mas a evidência, neste caso, não é tão forte. Itália parece estar numa situação semelhante. Quanto à Grécia… a Grécia é um caso mais complicado (mas não por falta de esforço).

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Reforms undertaken have a potential significant impact. The full effect of the reforms may not yet be visible but an assessment of their potential effect, for a selected number of reforms, suggests that the gains are expected to be significant (…) Most countries have implemented reforms whose expected outcome is a favourable one – e.g. fostering business dynamics and allocative efficiency, attracting FDI, reducing excessive profits and increasing productivity. Nonetheless, while most reform areas are common across countries, some discrepancies emerge in terms of reform effort and consequent predicted effect on relevant economic outcomes. In some cases, observed trends in policy/monitoring variables even go in another direction than the desirable one. In other cases, the unavailability of data does not allow to estimate the impact of reforms – even if they have been implemented.

Argumentos para alemão ver

Defender uma solução europeia para a crise tem muito que se lhe diga. As ‘soluções europeias’ de que ouço falar implicam, de uma forma ou de outra, pôr a Alemanha a perdoar a dívida da periferia – e, presume-se, a financiar os empréstimos que continuariam a ser contraídos. O facto de este ser um jogo de soma nula, em que os ganhos de uma parte são conseguidos às custas da outra, torna difícil apresentar esta ‘solução’ como algo minimamente aceitável aos olhos alemães.

Uma linha mais razoável de argumentação teria obrigatoriamente de levar em conta que do outro lado da mesa há alguém com interesses próprios, e com preocupações mais prementes do que apenas facilitar-nos a vida. Felizmente, há vários argumentos mais persuasivos.

Há um argumento económico de peso para que a Alemanha estimule a sua procura interna. Caso se materializem as piores previsões – uma nova recessão na Zona Euro –, esta pode ser a única forma de garantir as poupanças alemãs acumuladas durante a última década não sejam destruídas pela falência dos devedores.

O segundo argumento é que a inflação parece estar progressivamente a desancorar-se da meta dos 2% (ao contrário do que se verificava há alguns meses) e a política monetária está a ficar sem armas para combater esta tendência. Dizer que a inflação está prestes a ficar fora de controlo é algo que costuma fazer os alemães perderem a cabeça, por isso neste caso bastava trocar ‘inflação’ por preços e fazer um framing conveniente (por exemplo: BCE não consegue controlar preços e só Berlim pode impedir espiral descontrolada).

Há ainda um terceiro argumento mais refinado: defender que a acumulação de desequilíbrios externos desde o ano de 2000 não é o resultado do despesismo dos países da periferia mas sim da poupança alemã, que forçou o BCE a fixar as taxas de juro em valores demasiado baixos e assim estimular a procura interna. Claro, este é um argumento moral – mas tendo em conta que, enquanto tese académica, até está provavelmente mais correcta do que a sua versão invertida, não vejo por que não o aproveitar.

Finalmente, há ainda um bom argumento para fazer com que a Alemanha assuma, através do seu Orçamento, a responsabilidade de estimular a procura interna – e que vem precisamente da própria Comissão Europeia.

Primeiro, uma pequena introdução. As regras orçamentais existentes instituem uma série de ‘proibições’ que visam impedir os Governos europeus de cometer erros grosseiros – limites à dívida pública, ao défice estrutural, etc. Mas não há qualquer indicação relativamente à orientação da política orçamental. Desde que essa orientação se conforme genericamente aos ‘tectos’ impostos pelos Tratados, está tudo ok.

Mas no caso de um regime de câmbios fixos, como o que vigora na Zona Euro, a política orçamental deve também cumprir um importante papel de estabilização económica. Idealmente. Ora, um país que se depare com uma severa recessão e tenha o saldo estrutural nos -0,5% prescritos pelo Tratado Orçamental tem uma margem de manobra para acções discricionárias praticamente nula*. As regras não permitem compatibilizar os dois objectivos, pelo que a meta das finanças públicas acaba por se sobrepor à da estabilização do ciclo.

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Défice externo e output gap – as contas do FMI

No início do ano houve um curto mas intenso debate em torno dos défices externos da periferia europeia. A questão era se a reversão desses mesmos défices – que rondaram os 10% durante grande parte da década anterior mas caíram de forma abrupta entre 2010 e 2012 – era estrutural ou representava apenas um side effect da contracção cíclica (e portanto transitória) do PIB destas economias.

Para o BCE e para a Comissão Europeia, a mudança era largamente estrutural para a generidade da periferia (com a notável excepção da Grécia). Tanto um como o outro fizeram contas e concluíram que no caso de Portugal, por exemplo, os factores cíclicos representavam entre 5 e 20% da melhoria total da balança de transacções correntes para o período 2007-2013 (cerca de 10 pontos percentuais).

 

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O FMI tinha uma posição um pouco diferente, e foi deixando alguns avisos à navegação. No relatório do 10º exame a Portugal, por exemplo, lia-se que:

The external adjustment has in large part been driven compression of nonfuel imports and—lately—growth of fuel exports (…) This reliance on compression of nonfuel imports and on fuel exports risks undermining the gains to date when imports recover from the unusually low levels and oil refining facilities eventually exhaust their spare capacity (…)

Adjustment in relative prices has lagged behind. Labor shedding and wage cuts have lowered unit labor costs, which are now 5½ percent below its peak in the first quarter of 2009. Portugal’s real effective exchange rate (REER) deflated by ULC has depreciated by some 8 percent since then, while the reduction in the CPI based REER has been more limited (…) Coupled with the need to reduce Portugal’s sizeable stock of external liabilities, further gains in competitiveness may be needed to ensure the sustainability of the external adjustment.

Na altura, escrevi que “os cálculos da Comissão têm a vantagem de estar ancorados num modelo formal, e são largamente confirmados por simulações semelhantes feitas pelo BCE”. O FMI, por outro lado, expressava a sua posição “de forma mais impressionista, com referência a riscos que apesar de serem, em teoria, plausíveis, são difíceis de avaliar sem uma quantificação mais rigorosa (…) as notas do FMI, sendo relevantes, são consideravelmente menos sólidas para o global picture do que os cálculos da Comissão Europeia”.

Entretanto, o próprio Fundo decidiu fazer algumas contas (ver o paper aqui e as recomendações de política aqui). Os resultados, replicados em baixo, confirmam os cálculos do BCE e da Comissão Europeia e sugerem que a posição cíclica das economias da periferia estão – novamente com a notável excepção da Grécia – longe de explicar a performance do saldo externo ao longo dos últimos anos. A fracção explicada pelo output gap varia entre cerca de 1/3 (Irlanda e Espanha) e 1/10 (Portugal). Note-se também que as contas ainda não incorporam os resultados do ano anterior, terminando em 2012.

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Ler também Défice externo, factores estruturais e o PIB Potencial.

 

 

Não se medem reformas estruturais

A Comissão Europeia lançou uma pequena publicação acerca do papel das reformas estruturais no estímulo ao crescimento – The role of structural reform for adjustment and growth. O boletim não traz muita coisa nova, mas fiquei intrigado com o heat map da terceira página, que apresenta a evolução dos esforços de reforma da periferia europeia.

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A Grécia é, de longe, o caso mais curioso – segundo o quadro, a sua performance piorou em 11 dos 20 indicadores apresentado. O que é extraordinário para uma economia que está sob um programa de ajuda externa desde 2010 e que levou a cabo um extenso rol de reformas no sector público e nos mercados de produto e de trabalho.

Na verdade, é tão extraordinário que vale a pena duvidar um pouco destes números. Os relatórios trimestrais do FMI mostram que as reformas não foram apenas anúncios de boas intenções – melhor ou pior, foram mesmo para o terreno. E essas reformas aparecem em bases de dados mais microeconómicas, como o MICREF e o LABREF, da Comissão Europeia. Claro que entre a legislação de medidas e a sua implementação vai uma grande distância, mas é pouco credível que tenha tudo corrido tão mal que a Grécia tenha acabado  com leis piores do que aquelas que tinha antes da chegada da Troika.

A minha suspeita é que uma boa parte destes indicadores é de interesse bastante limitado para analisar a evolução das reformas estruturais. Por exemplo, o ponto bussiness regulation deveria ser um indicador da facilidade com que um empreender pode abrir um negócio sem ser estorvado por regulação inútil. Na prática, e como é difícil distinguir o que são requisitos razoáveis de entraves dispensáveis, o indicador é apurado através de uma mistura de indicadores objectivos (número médio de dias de espera para constituição de uma empresa, por exemplo) com resultados de  inquéritos a empresários do país em questão (ver o apêndice do estudo do Fraser Institute, de onde os números são retirados).

Isto acaba por conduzir a alguns resultados aberrantes. No mesmo ranking do business regulation, os EUA aparecem em 34º lugar, apenas uma posição à frente da Tunísia. Bem à frente, e imediatamente atrás da Suécia e Suíça aparece o Ruanda (14º lugar). A Itália aparece em 105º, pouco à frente do Irão ou do Quénia (110 e 110º, respectivamente). E a lista continuaria se olhassemos para outros indicadores apurados da mesma forma.

Noutros casos, os indicadores apoiam-se em números observáveis, mas capturam muito mais os resultados do processo produtivo do que as estruturas institucionais que lhe estão subjacentes. Por exemplo, o indicador de business late payments é fácil de comparar entre países (basta medir os prazos médios de pagamento), mas os valores reportados são influenciados pela posição cíclica da economia. A deterioração da posição grega de 2008 para 2013 reflecte, provavelmente, a degradaçãoda situação económica, e não qualquer alteração legislativa sob a alçada do Governo.

Com este post não estou a defender que as reformas estruturais são um mito sem fundamentação. Há bastante evidência a sustentar que reformas deste género podem aumentar a produtividade. A questão aqui é chamar a atenção para a dificuldade em medir a intensidade das reformas através de indicadores deste género e – de avançar para prescrições de política sem fazer antes uma intensa análise microeconómica caso-a-caso.

A Comissão Europeia, o FMI e o défice externo

As Previsões de Inverno da Comissão Europeia, divulgadas ontem, analisam ao detalhe a correcção recente dos défices externos da periferia europeia. As conclusões, pelo menos no caso de Portugal, chocam directamente com a avaliação feita pelo Fundo Monetário Internacional no relatório final do 10º exame regular.

Segundo o FMI:

The external adjustment has in large part been driven compression of nonfuel imports and—lately—growth of fuel exports (…) In nominal terms, just under half of the adjustment in the trade balance is due to the compression of non-oil imports, one third due to non-oil export growth, and one sixth due to the improvement in the services balance (in turn largely driven by buoyant tourism receipts). This reliance on compression of nonfuel imports and on fuel exports risks undermining the gains to date when imports recover from the unusually low levels and oil refining facilities eventually exhaust their spare capacity, while the improvement in the services balance is vulnerable to shocks to tourism demand (…)

Adjustment in relative prices has lagged behind. Labor shedding and wage cuts have lowered unit labor costs, which are now 5½ percent below its peak in the first quarter of 2009. Portugal’s real effective exchange rate (REER) deflated by ULC has depreciated by some 8 percent since then, while the reduction in the CPI based REER has been more limited (…) Coupled with the need to reduce Portugal’s sizeable stock of external liabilities, further gains in competitiveness may be needed to ensure the sustainability of the external adjustment.

A Comissão Europeia sistematiza a sua posição num quadro em que compara a Balança de Transacções Correntes (BTC) efectiva com a BTC ‘ajustada’ ao ciclo económico:

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Quem tem razão?

Os cálculos da Comissão têm a vantagem de estar ancorados num modelo formal, e são largamente confirmados por simulações semelhantes feitas pelo BCE. O modelo leva em conta o output gap de Portugal, o output gap dos principais parceiros comerciais e indicadores de competitividade preço e não-preço para separar a componente estrutural da componente não estrutural. Segundo estes cálculos, 9,9 pontos percentuais da melhoria total da BTC são estruturais e tenderão a perdurar mesmo quando a actividade económica atingir o seu potencial.

É verdade que este resultado reflecte o facto de a Comissão Europeia assumir que uma grande parte da contracção do Produto, da procura interna e do emprego são permanentes – ou seja, que o potencial para o qual a actividade tenderá a convergir foi permanentemente diminuído. Mas a ideia de que grande parte da melhoria do saldo externo é estrutural é robusta à utilização de estimativas para o PIB Potencial consideravelmente mais benignas. Segundo o BCE, a percentagem ‘estrutural’ da correcção varia entre 95 e 80%, conforme os output gap considerados (e contas feitas neste blogue apontam para um valor mínimo de 75%).

A posição do FMI é expressa de forma mais impressionista, com referência a riscos que apesar de serem, em teoria, plausíveis, são difíceis de avaliar sem uma quantificação mais rigorosa. Por exemplo, o risco de um regresso em força das importações faz todo o sentido, mas é preciso ter uma ideia mais concreta da magnitude do seu crescimento máximo. A Comissão Europeia e o BCE fazem isso de forma implícita, através do Produto Potencial. O FMI poderia disputar estes cálculos avançando com estimativas diferentes para o PIB Potencial ou elasticidades mais acentuadas das Importações face ao Rendimento. Infelizmente, nada disto aparece no relatório final.

As notas em relação ao impacto dos combustíveis e turismo enfermam do mesmo problema. Sem estimativas para a procura de refinados nos próximos anos, bem como para o potencial máximo das refinarias portuguesas, é difícil perceber ao certo o risco que a dependência dos combustíveis coloca para o crescimento das exportações. E seria ainda preciso levar em conta o facto de o contributo líquido dos combustíveis para o saldo externo e para o PIB ser consideravelmente mais pequeno do que aquilo que é sugerido pelas headline figures, uma vez que a produção final integra um enorme conteúdo importado (o que ‘fica’ é sobretudo a margem de refinação). Em suma, as notas do FMI, sendo relevantes, são consideravelmente menos sólidas para o global picture do que os cálculos da Comissão Europeia.

Mas talvez isto não seja completamente inesperado. A análise do Fundo é feita no contexto da antepenúltima avaliação do PAEF português. A exposição a Portugal é grande (cerca de 24 mil milhões de euros) e o próprio FMI assume que a sustentabilidade da dívida «cannot be asserted with high probability» – até pequenos choques no crescimento, ou desenvolvimentos orçamentais ligeiramente piores, são suficientes para atirar a dívida pública para uma trajectória explosiva. Neste sentido, é expectável que o relatório tente relativizar os bons sinais económicos e sublinhe os “mas”, “porém” e “contudo” dos dados oficiais. Com toda as forças sociais e políticas a fazerem pressão no sentido de um ‘afrouxar do cinto’, é no mínimo natural que o FMI se assuma como contrapeso e tente remar contra estas pressões.

P.S.- Uma pequena nota que me parece relevante. Tanto a Comissão Europeia como o FMI calculam em 2 mil milhões de euros (1,2% do PIB) o volume de medidas de consolidação orçamental que será preciso tomar em 2015 para colocar o défice orçamental nos 2,5%. Mas se as duas instituições estimam valores diferentes para a procura interna ‘estrutural’, então o volume de receitas fiscais tendencial (e portanto o saldo estrutural) também será necessariamente diferente. A bottom line é: se a correcção estrutural do défice externo é menor do que o calculado pela Comissão Europeia, então o verdadeiro défice orçamental será melhor do que aquilo é sugerido pelo saldo estrutural.

Uma história da política monetária

O Economic Brief de Janeiro da Comissão Europeia traz uma interessante história da política monetária. Monetary policy frameworks: gradual implementation of steadily evolving theory começa com a ‘velhinha’ curva de Phillips, analisa os debates dos anos 70 em torno das Expectativas Racionais e Real Business Cycle e acaba com uma recensão em torno das polémicas mais recentes – forward guidance, NGDP targeting, etc. Vale a pena ir ler.