Notas sobre a reestruturação irlandesa

A suposta reestruturação de uma parte da dívida pública irlandesa tem dado que falar. A operação porém, é mais complexa do que sugerem alguns dos relatos da imprensa, quer ao nível da sua estrutura, quer ao nível das implicações. Este post responde, com a informação provisória que está disponível, a algumas das questões que têm sido levantadas. As fontes utilizadas aparecem referidas no final. Agradecem-se correcções para corrigir eventuais imprecisões.

1) O que é o ELA? O Extraordinary Liquidity Assistance é um mecanismo extraordinários de empréstimos do Banco Central da Irlanda (BCI) a bancos em dificuldade. A grande diferença relativamente às operações habituais de cedência de liquidez é que esta operação é feita à margem do BCE. É o BCI que assume as perdas e é também o BCI que recolhe os lucros. O enquadramento legal para os ELA parece ser vago: o BCE limita-se a “autorizar” estas operações.

2) O que é o IBRC? O IBRC – Irish Bank Resolution Corporation – resulta da fusão do Anglo Irish Bank e do Irish Nationwide Building Society, dois bancos ‘problemáticos’ que tiveram de ser nacionalizados durante a crise financeira. O IBRC está agora a ser desmantelado.

3) Onde entram as notas promissórias? Em 2011, o IBRC estava sem liquidez, incapaz de pagar aos seus credores (depositantes, detentores de obrigações, etc.). Ao mesmo tempo, tinha ficado sem títulos que pudessem ser entregues ao BCE como colateral nas operações de política monetária. A solução foi recorrer ao ELA, entregando, como contrapartida, títulos de dívida (notas promissórias) cedidas pelo Governo irlandês ao IBRC. Estas notas promissórias representam uma boa fatia da dívida pública entretanto contraída.

4) Em que consiste a “reestruturação” irlandesa? Com a liquidação do IBRC, as notas promissórias que servem de colateral aos empréstimos ELA teriam de ser entregues ao CBI. Ora, o Governo irlandês conseguiu trocar estas notas promissórias por obrigações do Tesouro. Apesar de na prática serem ambos títulos de dívida, as obrigações têm uma maturidade superior (34,5 anos, em média, contra notas promissórias de 7/8 anos), bem como uma taxa de juro igualmente mais baixa (Euribor + 260 pontos base versus 8%). O CBI compromete-se a vender estas obrigações a partir de 2022.

5) Quanto poupa o Estado irlandês com este acordo? De forma algo contra-intuitiva, não parece haver um grande impacto orçamental. As obrigações, como as notas promissórias, representam um contrato financeiro entre duas entidades públicas – o Estado e o Banco Central. É pouco relevante quanto é que o primeiro paga ao segundo: os juros pagos pelo Estado representam lucros do Banco Central, que este posteriormente devolve ao accionista Estado. A operação, pelo menos nesta fase inicial, é praticamente neutra, embora a situação mude a partir de 2022, quando as obrigações passarem para mãos privadas. (Adenda: A situação pode, na prática, e devido a questões contabilísticas complexas, ser um pouco diferente do que este quadro conceptual sugere. Veja-se o ponto 4.3. da página 21 do paper de Karl Whelan, citado nas fontes, mais a baixo, e o artigo de Alan Ahearne no Bruegel)

6) Qual são então as vantagens deste acordo? Com este acordo, as necessidades de refinanciamento reduzem-se substancialmente, uma vez que a maturidade da dívida pública é alargada. Cálculos de Karl Whelan indicam que este efeito pode ser bastante elevado, sobretudo para uma economia em que a dívida pública já ultrapassa os 120% do PIB. Por outro lado, há que levar em conta que a venda obrigatória das obrigações a partir de 2022 também cria uma pressão de sentido contrário, na medida em que implica uma subida das yields.

7) Isto não constitui financiamento monetário dos défices? O BCE deu o seu aval á operação, o que indicia que esta não viola os seus estatutos. Por outro lado, a verdade é que o BCI está de facto a aceitar como colateral um instrumento financeiro de menor valor do que o inicial, o que reduz a quantidade de dinheiro que pode ser reabsorvida numa eventual venda futura. O facto de o BCI se comprometer a vender estes títulos dentro de 10 anos – e o compromisso implícito do Governo de que eles serão transaccionados mal seja possível – pode ser um contra-argumento de peso. Mas a questão é, obviamente, difícil de avaliar (sobretudo tendo em conta todas as acções do próprio BCE, que esboroaram a separação, já de si nebulosa, entre operações normais de política monetária e ajudas directas aos Estados).

Fontes: a) O Bruguel faz uma explicação sucinta do mecanismo de empréstimos de emergência do Banco Central da Irlanda; b) O FT Alphaville tem também uma explicação simples do ELA; c) Um excelente paper de Karl Whelan acerca do problema bancário e respectiva resolução através do mecanismo das notas promissórias; d) Apresentação do Tesouro irlandês da operação de troca de notas por obrigações de longo prazo; e) Um resumo breve da operação pela Economist; f) E uma explicação mais técnica do FT Alphaville; g) Um post mais didático de Karl Whelan; h) E um cálculo do mesmo autor do impacto líquido da reestruturação; i) A avaliação de um dos membros do Fiscal Council irlandês; j) Um bom apanhado de material disperso no Massa Monetária.

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