O saldo primário grego

Um post que vale a pena de Simon Wren-Lewis: Greece and primary surpluses. A ideia fundamental é que o saldo primário real da Grécia – isto é, o saldo ajustado à posição cíclica da economia – já está nuns impressionantes 7,6%. Isto devia ser mais do que suficiente para reduzir rapidamente o stock de dívida mesmo com estímulos orçamentais, porque o impacto negativo destes estímulos seria mais do que compensado pela convergência do saldo primário para o seu valor estrutural.

Não deveria ser muito difícil convencer a Troika da razoabilidade desta alternativa – este é o caso clássico de um bloqueio cognitivo condenado a desaparecer mais cedo ou mais tarde. Infelizmente, o “factor Syriza” pode ter criado bloqueios de natureza diferente: falta de confiança entre as partes e o receio de que o financiamento internacional não seja utilizado para suavizar a consolidação mas para a adiar ad infinitum.

2009 was the peak underlying primary deficit, and it was huge, representing the actions of a truly profligate government. However what followed was complete cold turkey: within two years the underlying primary balance was close to zero. A pretty conservative estimate for the impact of fiscal consolidation would reduce GDP by 1% for each 1% of GDP reduction in the primary balance. In those terms, all of the current output gap in Greece can be explained by austerity.

As I have always said, some period involving a negative output gap was inevitable because Greece had to regain the competitiveness it lost as a result of the previous boom fuelled by fiscal profligacy. But slow gradual adjustment is more efficient than cold turkey. Paul Krugman explains one reason for this: resistance to nominal wage cuts. But there is another which is even more conventional. If we have a Phillips curve where inflation expectations are endogenous (either through rational or adaptive expectations) rather than anchored to some inflation target (as Paul implicitly assumes), then competitiveness adjustment can be achieved with a much lower cost in terms of the cumulated output gap if it is done slowly. (I gave an example here, then reacting to the idea that Latvia’s cold turkey adjustment had been a success.)

There are only two serious barriers to this more efficient adjustment path. The first is the willingness of some outside body to provide the loans to fund the gradual reduction in the government’s deficit. The second is getting those outside bodies to recognise this basic macro: austerity hits output, and gradual adjustment is better. I think the second turned out to be the crucial problem with Greece: as has been extensively documented, the Troika were hopelessly optimistic about the impact cold turkey would have.

A verdadeira derrota do Syriza

O acordo final que saiu do Eurogrupo gerou imensa discussão. A linguagem do documento sugere uma derrota retumbante do Syriza (ver, por exemplo, aqui). Outras leituras mais benévolas defendem que, tendo em conta as circunstâncias, o Syriza até não se saiu mal: evitou um corte brusco de financiamento e manteve aberta a possibilidade de renegociar alguma coisa daqui a uns meses.

A minha perspectiva é que o que é verdadeiramente relevante ainda não é conhecido. As dificuldades da Grécia decorrem do saldo primário que a Troika lhe exigir, e esse saldo continua, tanto quanto me apercebi, por decidir. As medidas de consolidação apresentadas por Varoufakis são mais um problema de relações públicas do que outra coisa qualquer – se as metas acabarem por ser flexibilizadas, as poupanças obtidas com estas medidas poderão posteriormente ser devolvidas.

Mas o que queria discutir neste post é uma questão um pouco diferente: tendo em conta as expectativas criadas, que tipo de acordo poderia ser considerado uma vitória?

Por exemplo, imagine-se que daqui a seis meses o Syriza consegue flexibilizar as metas orçamentais em 1 ponto percentual. Isto é uma grande vitória ou fica aquém do objectivo? Note-se que Portugal e a (Grécia pré-Syriza) já obtiveram flexibilizações bastante mais arrojadas das metas. Tendo em conta essa fasquia, uma renegociação de 1 p.p. não seria mais do que apenas recapitular uma vitória passada.

Seria uma reestruturação de dívida critério suficiente para declarar vitória? A verdade é que a Grécia já reestruturou a sua dívida em mãos privadas e obteve condições fantásticas de pagamento da dívida “oficial”. E a reestruturação foi tão grande que é quase impossível imaginar o Syriza a conseguir algo de remotamente parecido. Se a reestruturação da dívida e a mudanças das metas é a bitola, então a Nova Democracia fez um excelente trabalho.

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A Grécia no melhor dos mundos possíveis

O post anterior tinha dois objectivos. O primeiro era apontar um erro básico de quem associa os pedidos da Grécia de “mais dinheiro” à incapacidade de viver “dentro das suas possibilidades”. Ao contrário do que é frequentemente sugerido, os empréstimos que a Grécia pede não visam colocar a sua despesa acima do seu Produto, mas sim reconstituir o Produto delapidado ao longo dos últimos anos, ao qual a despesa tem vindo a ser conformada à força.

O segundo era mostrar que é possível à Europa fornecer os meios para esse objectivo sem pôr em causa a sustentabilidade da dívida grega. A meta de amortização da dívida (pública e externa) continuará a ser cumprida – a única diferença é que isso será feito com muito menos sacrifício humano.

O post levantou uma série de objecções (por e-mail, por comentários e por posts). Quem é suposto financiar a procura adicional? Como sabemos que os empréstimos adicionais não minam a credibilidade do país e acabam por agravar a percepção de risco? Que garantia temos de que a procura adicional não se dirige a importações? E, mais importante, se tudo é tão simples como parece, por que é que o sector privado não assegura uma solução de mercado para a escassez de financiamento?

Nenhuma destas objecções é especialmente convincente. Para perceber porquê, podemos aplicá-las a um caso recente onde todas, ou quase todas, foram igualmente levantadas: nada mais, nada menos do que Portugal em 2012.

A meio de 2012, e em pleno programa de ajustamento, constatou-se subitamente que as metas originais para o défice e para a dívida pública não podiam ser cumpridas. O incumprimento não resultava de falhas de implementação do pacote de austeridade – na verdade, a dose não só foi escrupulosamente cumprida como até foi reforçada. Também não resultava do facto de a austeridade ser autodestrutiva: fossem quais fossem os multiplicadores, cortar despesa e subir impostos acabaria sempre por reduzir o défice.

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Adenda à Grécia: mais um argumento a evitar

No post anterior omiti um argumento importante, porque a entrada já ia longa e não quis acrescentar ruído ao post. Mas depois de ler algumas das reacções ao post julgo que faz sentido fazer a adenda e abordar a ideia do “viver acima das possibilidades”.

Antes de entrar no detalhe do argumento, convém fazer uma curta revisão dos conceitos:

  • PIB real: o conjunto de bens e serviços produzido pela economia grega. Na prática, o PIB é a a totalidade de recursos que a Grécia consegue produzir, e que podem ser usados para consumo, para investimento e, obviamente, para amortizar dívidas.
  • Procura Interna: o somatório do consumo privado, do consumo público e do investimento. A procura interna é uma medida dos gastos da economia. Quando a procura interna é superior ao PIB, a economia gasta mais do que produz e precisa de se endividar lá fora para cobrir a diferença1.

Quem olhasse para a Grécia entre 2000 e 2009 ia ver algo deste género: a procura interna era sistematicamente superior ao PIB. Em certo sentido, a Grécia tinha mesmo vivido acima das suas possibilidades; mas, por alguma razão insondável, esse facto só foi reconhecido tardiamente.

Não havendo ninguém disponível para continuar a financiar a diferença entre produção e despesa interna, a Grécia teria forçosamente de baixar o seu padrão de vida. Quanto? Cerca de 13% – precisamente o excesso de procura face ao PIB. E O que a Grécia fez de seguida foi precisamente isso. A partir de 2010, a sua procura interna cai a pique e, em 2014, está mais ou menos alinhada com o PIB. Missão concluída.

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A estratégia negocial da Grécia

Um dos melhores textos sobre a situação grega. Greece is playing to loose, por Anatole Kaletsky.

Had Varoufakis adopted an equivalent strategy for Greece, he would have stuck doggedly to his demand for debt cancellation until the last moment, then backed down on this “principle” in exchange for major concessions on austerity and structural reforms. Or he could have adopted a less aggressive strategy: Concede from the start the German principle that debts are sacrosanct and then show that austerity could be eased without any reduction in the face value of Greek debt. But, instead of consistently pursuing either strategy, Varoufakis veered between defiance and conciliation, losing credibility both ways.

Greece started the negotiation by insisting on debt reduction as its red line. But, instead of sticking to this position and turning a debate over debt forgiveness into a Draghi-style diversionary tactic, Greece abandoned this demand within days. Then came the pointless provocation of refusing talks with the troika, despite the fact that the three institutions are all much more sympathetic to Greek demands than the German government.

Finally, Varoufakis rejected any extension of the troika program. This created an unnecessary new deadline of February 28 for the withdrawal of ECB funding and consequent collapse of the Greek banking system.

Greece’s idealistic new leaders seem to believe that they can overpower bureaucratic opposition without the usual compromises and obfuscations, simply by brandishing their democratic mandate. But the primacy of bureaucracy over democracy is a core principle that EU institutions will never compromise.

The upshot is that Greece is back where it started in the poker contest with Germany and Europe. The new government has shown its best cards too early and has no credibility left if it wants to try bluffing.

So what will happen next? The most likely outcome is that Syriza will soon admit defeat, like every other eurozone government supposedly elected on a reform mandate, and revert to a troika-style program, sweetened only by dropping the name “troika.” Another possibility, while Greek banks are still open for business, might be for the government to unilaterally implement some of its radical plans on wages and public spending, defying protests from Brussels, Frankfurt, and Berlin.

As culpas dos gregos – dois argumentos a evitar

Nos últimos dias apareceram na comunicação social vários textos a favor de uma postura mais dura do Eurogrupo (sem links, que seriam demasiados). Nada contra. O assunto é importante e há alguns bons argumentos para defender uma posição musculada. Mas os que elenco de seguida – e que só hoje de manhã apareciam em três jornais – são mesmo de evitar.

#1 O PIB per capita dos gregos é mais alto do que português. Se estão preocupados, ajudem antes o Azerbaijão.

Na verdade, o PIB per capita (PIBpc) grego é ligeiramente mais baixo. Mas este é só um detalhe.

Uma questão prévia importante: será que o nível do PIBpc de um país é um bom indicador do seu bem-estar percebido? Obviamente não é, porque o bem-estar é acima de tudo um conceito relativo. Um trabalhador que ganhe 700€ e seja aumentado para 1000€ está subjectivamente em melhor situação do que um trabalhador que comece com 1300€ e, em virtude de um corte salarial, acabe com os mesmos 1000€. Deste ponto de vista, o facto de o PIBpc grego ser semelhante ao português é menos relevante do que o facto de ter caído quase 25% ao longo dos últimos anos.

Um problema adicional é que esta redução de rendimentos não é uniforme. Num mundo ideal, uma recessão de 25% deixaria cada grego com um salário ou uma pensão 25% mais pequenos, e seria um problema gerível. No mundo como o conhecemos, porém, a recessão não atinge todos por igual. Há um fenómeno económico curioso (e pelos vistos pouco conhecido) que faz com que uma boa parte da população consiga conservar a maior parte do seu rendimento, obrigando assim “o resto” a absorver a maior parte da perda de poder de compra.

Esse fenómeno chama-se desemprego. Neste momento, os gregos não estão todos 25% mais pobres. Muitos estão marginalmente mais pobres e um grupo considerável perdeu quase todas as suas fontes de rendimento. Esta segunda imagem é um pouco menos benigna do que a primeira (leitura recomendada: esta, esta e esta).

Dito isto (ou para além de tudo isto), há três diferenças cruciais que fazem com que ajudar a Grécia não seja igual a ajudar o Azerbaijão.

Em primeiro lugar, o PIBpc do Azerbaijão é baixo mas isso resulta apenas das limitações dos seus factores produtivos: com uma taxa de desemprego de 6%, não há razões para crer que este país esteja a funcionar longe do seu potencial. No caso da Grécia, o PIBpc estará cerca de 15 a 20% abaixo do seu limite máximo, o que implica um enorme desperdício de recursos. É este desperdício de recursos, e não o nível do PIBpc em si, que representa uma tragédia macroeconómica para a qual é urgente encontrar solução. O PIBpc actual da Grécia não é, ao contrário do PIBpc do Azerbaijão, um facto da vida com o qual tenhamos de conviver.

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Na cabeça do Syriza

Não é muito fácil perceber o que vai lá por dentro. À partida, o Syriza podia jogar a cartada do louco: utilizar o seu saldo primário para ameaçar um default e a fragmentação da Zona Euro, obtendo financiamento pela chantagem. Ou podia aproveitar as expectativas irrealistas criadas com a sua eleição para adoptar uma postura responsável e procurar uma solução de compromisso com a Alemanha (quanto mais pressão houvesse para exigências irrealistas, mais fácil seria ganhar credibilidade através de uma proposta moderada).

Mas a actuação do Syriza parece demasiado errática para se enquadrar em qualquer uma destas alternativas. Num dia, o ministro das Finanças dispensa a Troika e anuncia uma nova era; no seguinte, caminha de mão estendida a pedir um novo empréstimo da Zona Euro. O Governo tanto apresenta propostas realistas e razoáveis de reestruturação da dívida como abre os noticiários com discursos inflamados no Parlamento. O que é que se passa na cabeça do Syriza? Uma resposta possível, por Tony Yates: Syriza’s communication strategy.

1.  There is a remarkable amount of cross-section variation (ie across different Syriza representatives) and time-series variation in what is being demanded or proposed.  We have had variation on how to treat legacy debt;  the difference between G and T going forwards (the primary surplus), and even who would be dealt with.

2.  This makes me think that they had not thought through clearly what they would say they would do or wanted, nor what they would actually do and accept.

3.  If that’s the case, perhaps they were caught out by how many seats they won, and had only wargamed on the assumption that they would have to form a centre-left coalition and water down their demands at the outset, at the point of coalition-formation, ie before confronting the Troika.

4.  If 3 was right, that would account for why the detail behind the more robust demands was not there, and why the tough line was hard to maintain.

5.  All this is a shame, because as many have observed, even if there is an agreement to be had, the dispute could still end in Grexit by accident.

6.  And there is no real excuse for not being prepared.  There was and is plenty of free help around to plan everything thoroughly.

7.  I’d say that this cross-section and time-series  variability in Syriza demands makes a bad outcome more likely.

8.  The Troika might take it as a sign of weakness, take heart, and try to ram home a solution too close to the status quo, which ultimately fails.

9.  Or this could be a sign Syriza don’t really know what they would settle for, nor what they could deliver.

10.  A more forgiveable reason for the shifting talk is that what can be delivered, or what might have to be accepted is shifting, as capital flows out of Greece, and tax collection collapses.

11.  You can see how this creates an unfortunate feedback loop.  Uncertainty about what Syriza wants causes capital to fly, taxes to fall, which causes what Syriza can achieve/deliver to scale back, which causes the rhetoric to change, and so on.

Hora de alterar a estratégia (mas só um pouco)

O Governo português está contra a ideia de relaxar a pressão sobre os países endividados da Zona Euro. A julgar pela edição do Expresso deste fim-de-semana, a questão até é um pouco mais séria: o Governo não só está contra como está activamente a fazer finca-pé para inviabilizar qualquer solução desse género.

Para quem pensa que a austeridade dos últimos resultou de um desejo servil de submeter o país à Alemanha, ou de alguma pulsão incontrolável para o sadomasoquismo, esta posição não espanta. Para quem tem uma visão um pouco mais matizada do assunto, a questão não pode deixar de suscitar alguma estranheza.

Imagine o leitor que está a governar um país que perdeu acesso aos mercados em 2011 e teve de pedir ajuda externa. Subitamente, constata que o programa de consolidação orçamental que subscreveu vai ser bem mais doloroso do que pensava. Na conjuntura actual, a consolidação afecta mais o PIB do que em tempos normais, o que aumenta mais o desemprego (e reduz menos a dívida pública) do que o previsto. O que fazer?

Em teoria, a solução é simples. Anuncia que a austeridade só vai começar quando a economia estiver a respirar melhor, toma algumas medidas para assegurar aos mercados de que está a falar a sério e deixa a fatia de leão da consolidação para um período em que os multiplicadores sejam mais baixos. De facto, vários modelos sugerem que esta estratégia seria melhor até do próprio ponto de vista da redução da dívida (pelo menos em horizontes temporais não muito longos).

Na prática, o problema é mais bicudo. Adiar a austeridade implica um défice mais alto hoje, e um défice mais alto hoje implica mais dinheiro. Mas quem tem o dinheiro (os países credores a quem recorreu quando perdeu acesso aos mercados) não quer emprestar mais. Esses países sabem, por experiência própria, que as promessas de países endividados valem pouco, e que consolidar amanhã é apenas uma desculpa para não consolidar de todo.

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Bloqueios e soluções

(Depois de ler estas pérolas pensei que não ia escrever o assunto. Bom, talvez tenha dois cêntimos para acrescentar ao debate)

Em economia, como em saúde, há vários tipos de problemas (ou bloqueios). Muitos bloqueios são meros problemas de conhecimento. Há questões às quais simplesmente não sabemos dar resposta. É o caso do cancro e do crescimento de longo prazo: não sabemos como fazer os países cruzarem a fronteira do desenvolvimento, da mesma forma que não sabemos curar o cancro. A solução é esperar e ser paciente. No limite, investir mais em investigação e conhecimento.

Um segundo tipo de bloqueio resulta de interesses divergentes. Imagine-se que a cura para o cancro existe, mas é excessivamente cara e só está ao alcance de uma elite. Em bom rigor, seria possível garantir o acesso indiscriminado à cura, bastando para isso lançar os impostos suficientes. O bloqueio que impede essa universalização é a falta de vontade da elite de financiar as necessidades dos mais necessitados.

Finalmente, há um terceiro tipo de bloqueio: a cura existe, não há problemas de interesses divergentes (seja porque eles estão alinhados, seja porque uma parte não depende da outra), mas, por alguma razão insondável, ela não é reconhecida como tal. Chamemos-lhe um bloqueio psicológico, ou cognitivo, por resultar de alguma forma de “cegueira temporária”. Este é o caso de alguém que pode curar um problema de saúde com um medicamento facilmente acessível, mas insiste em mezinhas ou rezas ao santo preferido.

A insistência da Alemanha em forçar reformas estruturais pela goela abaixo da generalidade da Europa, ao mesmo tempo que recusa expandir a sua procura interna e vota contra o activismo do BCE, enquadra-se mais facilmente num bloqueio deste último tipo. A Alemanha está pura e simplesmente enganada, mas, por algum preconceito difícil de compreender, está a caminhar para o precipício pelo próprio pé – e a arrastar a Europa com ela. Neste caso, o bloqueio pode eventualmente ser vencido pela crítica, pelo escândalo e pela ironia: a certa altura, nem o doido mais empedernido aguenta ficar isolado.

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A estratégia grega

A Grécia tem monopolizado as notícias dos últimos dias. Queria escrever sobre a estratégia seguida pelo Governo grego e sobre os constrangimentos da situação, mas não é difícil encontrar quem já o tenha feito, e de forma bem mais sintética e conseguida do que eu seria capaz. Aqui ficam os links.

Negociar do lado grego, por Ricardo Reis:

A quinta e última opção é ser louco, autêntico ou fingido. No Portugal do “agarrem-me senão eu mato-o” sabemos bem que este postura pode ser muito eficaz nas negociações. No famoso jogo em que dois carros avançam na direção um do outro, perdendo quem se desvia primeiro, o louco ganha sempre. O louco tem de estar disposto a sair da União Europeia, confiscar as poupanças dos gregos, e causar o aumento da pobreza. Ele tem de defender políticas que sabemos levam ao desastre pelo menos desde a queda do muro de Berlim. Tem de prometer fortunas quando nada tem no bolso. Quanto mais irresponsáveis as suas posições, e mais catastróficas as suas consequências, mais credível é a sua loucura, e melhores as hipóteses do outro lado ceder para evitar o sofrimento de todos. Se tudo falhar, o louco pode sempre culpar os malvados europeus imperialistas e capitalistas. As próximas semanas vão ser muito interessantes.

O perdão à Alemanha em 1953, por Bruno Faria Lopes:

A conferência de Londres serve para percebermos o óbvio: na dívida, uma reestruturação não pode ser separada do contexto político e dos incentivos dos credores. E, no caso da zona euro, os incentivos de credores e devedores não estão tão alinhados como em 53. Oincentivo comum, a viabilidade da zona euro, não passa por cima do incentivo político alemão e de outros estados credores: evitar um dominó de perdas para os seus contribuintes, causadas por países que são alvo de maus estereótipos. Perdas que podem levantar obstáculos jurídicos e sociais ao euro nesses países. A questão de fundo é, assim, política e exige tempo e liderança política quer nos países devedores (reformas e diplomacia activa para destruir estereótipos), quer nos credores (pedagogia aos eleitores sobre o que têm de aceitar para partilharem uma moeda). Até lá é muito prematuro concluir que “a Europa está a mudar”.

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