Uma explicação trivial (mas palavrosa) para o maior crescimento económico do milénio

O crescimento do PIB de 2,8% – o ritmo mais alto do século, como as televisões não se cansam de repetir – deixou muita gente surpreendida, algumas pessoas radiantes e outras naturalmente desgostosas. A surpresa é justificada, porque nas análises que fui lendo nos últimos tempos não havia nada que sugerisse uma aceleração tão forte. Mas penso que a ‘explicação’ para este crescimento, se é que assim lhe podemos chamar, é mais prosaica do que se presume.

A situação, aliás, traz-me à memória uma rábula de 2013, quando o desemprego interrompeu inesperadamente a trajectória de subida e desatou a descer por ali abaixo. O choque entre as expectativas e a realidade criou uma dissonância cognitiva tão grande na altura que assistimos a um longo desfiar de teorias da conspiração para provar que o desemprego “real”, ao contrário do que se pensava, não só não estava a subir como tinha na verdade estabilizado em torno dos 25%. Assim de cabeça lembro-me dos: É tudo uma questão de sazonalidade, Os desempregados estão a voltar à agricultura de subsistência (ver aqui também), O desemprego desce mas é todo precário, O IEFP está a esconder os desempregados em acções de formação (e a queimá-los na área 51), É a emigração que fez desaparecer o desemprego (ver aqui também), É o Estado que está a contratar e É tudo isto e muito mais.

Mas a verdade é que os factos eram claros e a explicação simples. O desemprego estava a diminuir porque as recessões são cíclicas por natureza, e depois de atingir os 17% era difícil fazer outra coisa que não fosse descer. O facto de o ponto de partida ser tão alto, conjugado com uma quebra estrutural na relação entre PIB e emprego (ver aqui, aqui, aqui, aqui), justificava a descida sólida e consistente do desemprego. O desemprego caiu muito pela mesma razão que o crédito aumentou imenso: porque tudo o que sobe acaba por descer.

Com as devidas adaptações, julgo que o mesmo “fenómeno” pode explicar “o maior crescimento do século” do PIB. Vejamos porquê.

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O que significa “financiamento monetário dos défices”?

De há umas semanas para cá que tenho perdido algum tempo a espreitar o programa de compra de activos do BCE, sobretudo na parte que diz respeito ao sector público. E nas análises que fui lendo há um termo que aparece recorrentemente: “financiamento monetário dos défices”. O que me fez pensar um bocado acerca do que é que é suposto estar encapsulado neste conceito, porque me parece menos óbvio do que se julga.

A Wikipédia define o financiamento monetário dos défices como:

Debt monetization is the financing of government operations by the central bank (…) The central bank may purchase government bonds by conducting an open market purchase, i.e. by increasing the monetary base through the money creation process. If government bonds that have come due are held by the central bank, the central bank will return any funds paid to it back to the treasury. Thus, the treasury may “borrow” money without needing to repay it.

O meu problema com esta definição é: se consideramos que isto é “financiamento monetário dos défices”, então será que o “financiamento monetário dos défices” não é a coisa mais corriqueira e habitual da actividade de um banco central, uma actividade que acontece em todos os países, em todas as décadas e ao longo de todos os ciclos económicos? E será que isso não a torna, enfim, banal e trivial, sem grande relevância ou importância prática?

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O que está mal com a macroeconomia?

Há mais ou menos uma década, Olivier Blanchard escreveu um paper acerca das longas  e violentas discussões entre macroeconomistas nos anos 70 e 80. Blanchard começava por lembrar algumas das controvérsias desse tempo – desde a contenda entre keynesianos e monetaristas, até à discussão em torno das expectativas racionais e microfundações -, para concluir que, pela altura em que escrevia, as grandes batalhas tinham acabado numa trégua perpétua. Havia então um largo consenso em torno da metodologia a aplicar (as “regras do jogo”) e dos factos a que qualquer teoria tinha de se conformar, que justificavam a conclusão do autor: «The state of macro is good».

As palavras de Blanchard podem ter sido precipitadas, porque pouco depois as discussões voltaram à baila. No New York Times, Paul Krugman escreveu o famoso How did economists get it so wrong?, seguido de uma célebre série de posts acerca da dark age of macroeconomics. John Conchrane respondeu em How did Krugman get it so wrong?, houve alguma “troca de correspondência” e a coisa acabou por azedar.

O curioso disto tudo é que aquilo que começou por ser uma discussão técnica sobre uma questão muito específica da macroeconomia – a eficácia da política orçamental para controlar o ciclo económico – rapidamente se transformou num debate mais vasto sobre a natureza do conhecimento macroeconómico. Ou, como costuma dizer um amigo meu…

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