O que significa “financiamento monetário dos défices”?

De há umas semanas para cá que tenho perdido algum tempo a espreitar o programa de compra de activos do BCE, sobretudo na parte que diz respeito ao sector público. E nas análises que fui lendo há um termo que aparece recorrentemente: “financiamento monetário dos défices”. O que me fez pensar um bocado acerca do que é que é suposto estar encapsulado neste conceito, porque me parece menos óbvio do que se julga.

A Wikipédia define o financiamento monetário dos défices como:

Debt monetization is the financing of government operations by the central bank (…) The central bank may purchase government bonds by conducting an open market purchase, i.e. by increasing the monetary base through the money creation process. If government bonds that have come due are held by the central bank, the central bank will return any funds paid to it back to the treasury. Thus, the treasury may “borrow” money without needing to repay it.

O meu problema com esta definição é: se consideramos que isto é “financiamento monetário dos défices”, então será que o “financiamento monetário dos défices” não é a coisa mais corriqueira e habitual da actividade de um banco central, uma actividade que acontece em todos os países, em todas as décadas e ao longo de todos os ciclos económicos? E será que isso não a torna, enfim, banal e trivial, sem grande relevância ou importância prática?

Vamos pôr as coisas nestes termos, utilizando o caso concreto da Reserva Federal americana (podíamos usar o BCE também, mas este exemplo é mais fit para o ponto que quero ilustrar). A Reserva Federal tem um mandato duplo: actividade económica forte e inflação baixa e estável. Para atingir estes objectivos finais, a Fed manipula as taxas de juro de referência da economia americana, como a federal funds rate.

Como é que este objectivo intermédio para a taxa de juro é atingido? A Fed obviamente não estipula máximos e mínimos de maneira administrativa. Os bancos são livres para emprestar às taxas que entendem. O que a Fed faz é influenciar estas taxas, através da compra e venda de títulos de dívida pública de curto prazo no mercado (descrição curta na wikipedia).

Ao comprar (ou vender) estes títulos, a Fed injecta (ou absorve) dinheiro no mercado interbancário. Na prática está a utilizar os Bilhetes do Tesouro americanos como um veículo de transmissão, para levar dinheiro à economia quando quer baixar a taxa de juro, ou para ‘trazê-lo de volta ao sistema’ quando quer obter o efeito inverso. E, no processo, expande ou contrai o seu balanço. Quando o balanço está ‘gordo’ a Fed recebe mais juros por via da detenção de activos, juros esses que obviamente são depois devolvidos ao Tesouro americano, enquanto accionista do banco central.

Mas qual é a diferença entre isto e um programa de quantitative easing? Do meu ponto de vista, só há duas.

Primeiro, a maturidade dos títulos adquiridos é mais alargada no QE: títulos de longo prazo, para além de T-bills. Segundo, o headline fornecido à comunicação social passa a ser diferente. Em vez de dizer “vamos baixar a taxa de juro de X para Y”, deixando nos bastidores a parte operacional (“e para tal compraremos os títulos necessários até lá chegarmos”), a Fed anuncia a parte operacional – “vamos comprar X títulos” –, encerrando a conferência de imprensa a partir daí.

Do ponto de vista dos elementos relevantes para a caracterização da operação como concorrendo ou não para o “financiamento monetário dos défices”, porém, não há nenhuma diferença entre o QE e a política monetária habitual. Distinguem-se pela longevidade dos títulos que são adquiridos e pela forma como são comunicados, mas na sua essência não há nada de fundamentalmente diferente. Em qualquer situação ocorre uma troca de activos públicos por base monetária. Só os detalhes é que variam.

Bom, talvez tenhamos de ser mais rigorosos quando definimos “financiamento monetário dos défices”. Uma definição mais restritiva (e também por isso mais útil) seria considerarmos que só é financiamento monetário todas as operações que aumentam permanentemente a base monetária em circulação, excluindo por isso todas as que apenas respondem a crises de liquidez ou choques de procura.

Mas não sei se este conceito ajudaria muito. A base monetária aumenta quase sempre em quase todos os países – o que, para quem leva a sério a teoria quantitativa da moeda, é provavelmente inevitável tendo em conta a existência de metas positivas para a inflação.

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Se houver alguém por aí capaz de explicar o que é afinal o financiamento monetário dos défices, e por que é que acontece com o QE mas não acontece nas operações regulares de política monetária, eu apreciaria imenso. Já li por aí boas definições, mas quanto mais concretas se tornam mais claro é que não abrangem necessariamente o QE.

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4 comments on “O que significa “financiamento monetário dos défices”?

  1. António de Andrade Tavares diz:

    Arrisco uma resposta simples, espero que não simplista:

    Não há financiamento monetário quando o Banco Central apenas tem como objetivo controlar a taxa de juro da economia, para controlar a inflação, o crescimento económico, etc. Há financiamento monetário quando o objetivo é controlar a taxa de juro dos títulos de dívida emitidos pelos governos, a sua liquidez, a sua aceitação no mercado,etc.

    O que distingue as duas atuações, não é o mecanismo, que é o mesmo, é a intenção, o objetivo com que é feito.

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  2. No caso especifico do BCE, haverá a peculiaridade de decidir comprar especificamente dívida de estados que se considerem em risco de bancarrota, enquanto nas operações normais qualquer titulo de dívida pública serve. Aliás, nem sei bem se o “programa de compra de ativos do BCE” (que penso ser o que, no contexo europeu, se chama de “QE”) implica por si aumento da massa monetária, ou se é largamente vender titulos genéricos e comprar, num valor similar, títulos de países em risco.

    [Ocorre-me isto até porque num grupo do Facebook sobre o RBI, postei aquele meu post tentado estimar o valor do “QE para as pessoas” a partir da variação da moeda em circulação, e disseram-me que as contas estavam mal feitas, que o valor do QE é muito maior – e depois, lendo algumas noticias sobre o chamado QE, parece ser em valores muito (mas mesmo muito) maiores que o aumento da massa monetária, o que me leva a pensar que deve estar a haver compras e vendes selectiva – e quando se começou a falar na “bazuca”, houve logo na altura muita conversa que as operações iriam ser esterlizadas com venda de outros títulos, ou coisa parecida]

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    • Miguel, no QE não há discriminação de títulos arriscados. Compra-se tudo por igual, desde Alemanha a Portugal. Quanto a esterilização, tanto quanto sei não há. O que está a acontecer é a devolução de muitos empréstimos feitos aos bancos europeus no âmbito do LTRO, e que diminuem o tamanho do balanço do BCE. Mas esse movimento é independente do QE, e não uma consequência da sua implementação.

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