Quando a procura determina a oferta

A maior parte dos macroeconomistas acredita – se tiver lido os livros canónicos – que há uma distinção clara entre Procura e Oferta. A Oferta é determinada pela capacidade produtiva da economia: a quantidade de trabalho disponível, capital e nível tecnológico da sociedade. A Procura é influenciada por determinantes de despesa, como a taxa de juro, o câmbio, a confiança e por aí fora.

Um corolário importante desta distinção é que no longo prazo a economia acaba por convergir para o nível determinado pelo primeiro destes dois factores. O desemprego pode subir muito, mas acaba por descer para o seu nível ‘natural’; o Produto pode desviar-se da sua trajectória, mas algures lá à frente acabará por acelerar e ‘apanhar’ a tendência de longo prazo. Um dos meus exemplos favoritos deste mecanismo em acção é a forma como os EUA recuperaram da Grande Depressão.

Mas os EUA não são propriamente um caso representativo. Apesar de o textbook contar esta história simples, a história está cheia de casos em que a as recessões deixaram chagas permanentes nas economias. Já em 1999 havia investigação importante a documentar a persistência dos choques.

Portanto, não é bem que a coisa seja nova; a questão é que a Grande Recessão tornou o fenómeno da histerese tão óbvio que deixou de ser aceitável varrer a questão para debaixo do tapete..

Mas discutir estas questões significa abrir uma Caixa de Pandora. Se os factores cíclicos influenciam a capacidade produtiva de uma economia, que implicações tem essa descoberta para os policymakers ao leme da política monetária e orçamental? Justifica-se uma acção mais rápida para evitar que a economia ‘deslize’ para uma situação de histerese? Será necessário gerar algum overheating temporário para ‘reconstruir’ a capacidade produtiva perdida?

Este é um mundo novo, que obriga a repensar muito bem a forma como se faz gestão macroeconómica. Num excelente discurso acerca do que mudou na pesquisa macroeconómica após a crise, Janet Yellen ensaia uma abordagem corajosa a este tema. Na versão escrita podem também encontrar uma série de links interessantes para os estudos mais recentes sobre o tema. Boas leituras.

The first question I would like to pose concerns the distinction between aggregate supply and aggregate demand: Are there circumstances in which changes in aggregate demand can have an appreciable, persistent effect on aggregate supply?

Prior to the Great Recession, most economists would probably have answered this question with a qualified “no.” They would have broadly agreed with Robert Solow that economic output over the longer term is primarily driven by supply. (…) Aggregate demand, in contrast, was seen as explaining shorter-term fluctuations around the mostly exogenous supply-determined longer-run trend.

This conclusion deserves to be reconsidered in light of the failure of the level of economic activity to return to its pre-recession trend in most advanced economies. This post-crisis experience suggests that changes in aggregate demand may have an appreciable, persistent effect on aggregate supply–that is, on potential output.

The idea that persistent shortfalls in aggregate demand could adversely affect the supply side of the economy–an effect commonly referred to as hysteresis–is not new; for example, the possibility was discussed back in the mid-1980s with regard to the performance of European labor markets. But interest in the topic has increased in light of the persistent slowdown in economic growth seen in many developed economies since the crisis. Several recent studies present cross-country evidence indicating that severe and persistent recessions have historically had these sorts of long-term effects, even for downturns that appear to have resulted largely or entirely from a shock to aggregate demand. With regard to the U.S. experience, one study estimates that the level of potential output is now 7 percent below what would have been expected based on its pre-crisis trajectory, and it argues that much of this supply-side damage is attributable to several developments that likely occurred as a result of the deep recession and slow recovery (…)

If we assume that hysteresis is in fact present to some degree after deep recessions, the natural next question is to ask whether it might be possible to reverse these adverse supply-side effects by temporarily running a “high-pressure economy,” with robust aggregate demand and a tight labor market. One can certainly identify plausible ways in which this might occur. Increased business sales would almost certainly raise the productive capacity of the economy by encouraging additional capital spending, especially if accompanied by reduced uncertainty about future prospects (…)

Hysteresis effects–and the possibility they might be reversed–could have important implications for the conduct of monetary and fiscal policy. For example, hysteresis would seem to make it even more important for policymakers to act quickly and aggressively in response to a recession, because doing so would help to reduce the depth and persistence of the downturn, thereby limiting the supply-side damage that might otherwise ensue. In addition, if strong economic conditions can partially reverse supply-side damage after it has occurred, then policymakers may want to aim at being more accommodative during recoveries than would be called for under the traditional view that supply is largely independent of demand.

P.S.- Sobre este tema também, neste blogue, Aprender com os erros, A recuperação mais lenta de sempre, Política Orçamental – História de uma polémica, Números bíblicos, O A a Z das retomas. E, em sites de gente crescida, os excelentes Inflation and Activity: two explorations and their monetary policy implication (Blanchard, Cerutti & Summers), Long-term damage from the Great Recessions on OECD countries (Lawrence Ball), The permanent effects of fiscal consolidations (Summers & Fatas), Putting the budget on a sound footing (Fatas).