Narrativa orçamental da crise – conclusões abusivas

Num post ali de baixo apoiei a perspectiva de Vítor Bento de que a crise europeia foi um problema de desequilíbrios externos. Apesar de alguns reparos que recebi por e-mail, esta ideia não é nova – e, na verdade, foi mais ou menos isso que defendi durante dois anos neste blogue (basta procurar nesta tag). Este post complementa o anterior, tentando explicar por que é que esta tese não tem as implicações que normalmente lhes são atribuídas (um problema frequente, que até obrigou Vítor Bento a fazer de intérprete do seu próprio ensaio). Listo apenas os mais comuns.

#1 Se o problema não foi orçamental, a solução também não é orçamental. A austeridade era dispensável

Este é o argumento mais recorrente. É também o mais errado, e é terrivelmente frustrante que, quatro anos depois do pedido de ajuda financeira, o debate ainda não tenha saído deste nível.

A austeridade, definida de forma restrita como “medidas de consolidação orçamental”, só é uma opção para quem tem acesso a empréstimos e não precisa de conformar as suas despesas às suas receitas. Mas quem não tem financiamento – como era o caso de Portugal e do resto da periferia em 2010 e 2011 – não tem outro remédio que não seja baixar as primeiras ou aumentar as segundas. Apresentar a consolidação das contas como uma escolha errada é enganador – não porque a escolha seja certa, mas porque pura e simplesmente não é uma opção.

Que a escassez de financiamento não tenha tido origem na irresponsabilidade do Estado é um facto absolutamente irrelevante. A situação é semelhante à de um transeunte que perde o uso de uma perna durante uma troca de tiros. Certamente que não teve culpa de nada – mas não é da sua culpa, ou da falta dela, que depende a possibilidade de voltar a andar. O transeunte voltará a andar se, e só se, conseguir recuperar da lesão. Da mesma forma que a periferia só poderia evitar a consolidação se conseguisse ter acesso a mais financiamento. Não tendo, não lhe restava alternativa.

#2 A acção do BCE fez baixar os juros. Logo, uma acção mais rápida e determinada podia ter dispensado a consolidação orçamental

A questão é um pouco mais complexa. Seja qual for a razão dos desequilíbrios orçamentais – irresponsabilidade do Estado, avareza dos banqueiros, problemas macroeconómicos ou apenas muito azar – eles eram incontornavelmente reais em 2010. Toda a periferia tinha défices elevados que, se não fossem devidamente contidos, tornariam a sua dívida pública insustentável.

O BCE poderia, ainda assim, ter assegurado juros baixos para todos? Provavelmente, sim – o poder de fogo do BCE é praticamente ilimitado. Mas, nesse caso, o BCE estaria a assumir a efectiva monetização da dívida dos periféricos, algo que não só não faz parte das suas funções como não é sequer desejável. Afinal de contas, foi precisamente para evitar esse risco que o BCE foi criado à imagem do Bundesbank (e, acrescentaria eu, foi para eliminar as tentações que decorrem dessa possibilidade que os países com um historial de inflação crónica aceitaram submeter-se à disciplina monetária germânica).

O que o BCE poderia – e, em retrospectiva, deveria ter feito mais cedo – era garantir que os receios de default de países solventes não se auto-alimentavam, gerando o pânico que geraram. Como? Anunciando mais cedo o programa OMT e tornando esse programa condicional a uma promessa credível, por parte dos Estados em apuros, de que a dívida pública seria controlada e que o dinheiro do BCE não acabaria a monetizar dívidas. Isto não impediria a austeridade; mas poderia torná-la muito menos violenta e agreste do que efectivamente foi – quanto mais não seja porque uma parte dela já seria adoptada num período em que haveria política monetária à mão para contrariar os seus efeitos recessivos (algo que, neste momento, não é possível).

Ao mesmo tempo, também devemos reconhecer que a diferença entre problemas de solvência e liquidez nem sempre é clara e que o BCE terá tido dificuldade em separar as águas (sobretudo depois da má experiência grega). Além do mais, tamanha inversão de marcha relativamente à prática corrente só poderia ser adoptada mediante contrapartidas muito sérias e credíveis, por parte dos vários Governos, de que as contas eram mesmo para consolidar a médio prazo. Não acho que isto ilibe o BCE do mau trabalho que fez, mas penso que é pelo menos um atenuante de relevo.

#3 Se o problema foi dos bancos, os bancos que falissem

O problema deste argumento não é tanto propor uma solução diferente daquela que foi, numa primeira fase, adoptada pela Zona Euro. O problema é que assume implicitamente que o salvamento da banca implica sacrifícios que a sua falência teria evitado.

Imagine o leitor que, em 2008, a Irlanda¹  opta por deixar falir o seu sistema bancário. Certamente que não teria problemas de dívida pública. O que não significa que os irlandeses não tivessem problemas. Esses problemas não se manifestariam como medidas de austeridade, mas manifestariam-se como redução de riqueza (depósitos e obrigações a evaporar-se) e restrições de liquidez (colapso do crédito bancário). É difícil saber se os problemas aumentaram ou diminuíram por terem migrado da banca para o Estado – o que é absolutamente errado é pensar que foi essa migração que os tornou relevantes para os irlandeses.

Veja-se, por exemplo, o caso da Islândia – em que é que diferia do irlandês? Em pouco, com a excepção de que o seu sistema bancário era tão grande (e o seu activo estava denominado numa moeda tão desvalorizada) que a opção “salvação da banca” pura e simplesmente não estava em cima da mesa. Podemos discutir se a performance subsequente da Islândia é melhor ou pior do que a da Irlanda (depende sobretudo de se valorizar mais o emprego ou os salários) mas dificilmente alguém argumentaria que os islandeses conseguiram passar ao lado do problema.

Penso que a maioria das pessoas estaria satisfeita em adoptar uma regra deste género: depois de a crise rebentar, o Estado deve utilizar todos os meios à sua disposição para minorar o seu impacto junto da população. Inevitavelmente, isso poderá implicar recapitalizar a banca nalgumas circunstâncias. Se os problemas tiverem tido origem no próprio sector bancário, pois que se punam os responsáveis (se tiver havido crimes) ou se aumente a regulação (se tiver sido apenas incúria). Mas exigir a falência da banca apenas para dar uma lição aos banqueiros, sem ter em atenção se essa é a opção que minimiza os danos para a população em geral, é um péssimo princípio.

De resto, este parece-me um princípio que a pouco a pouco tem vindo a interiorizado. A maior parte dos comentadores deixou de encarar com tanta bonomia a falência do sector bancário depois de ter percebido o que isso implicava aquando do colapso cipriota.

#4 Se o problema é europeu, a solução devia ser  europeia e não nacional

Este tem muito que se lhe diga. Coloquemos momentaneamente de lado a questão complicada de decidir o que seria uma “solução europeia”. Imagine-se que essa solução, seja ela qual for, não é adoptada – o que nos resta fazer? Infelizmente, teríamos de fazer exactamente o que fizemos: pedir ajuda financeira e consolidar as contas públicas.

Mas voltemos agora à questão da solução europeia. Geralmente, quem formula a questão nestes termos pede mais facilidades nos empréstimos, mais dinheiro, mais transferências por parte do Orçamento europeu, união fiscal, etc. Nos primeiros dois casos, tenho alguma dificuldade em perceber em que é que isso difere da solução actual – ela é certamente mais simpática e menos dolorosa, mas não é fundamentalmente diferente; na prática, “solução europeia” é apenas uma outra forma de designar um programa de ajustamento light.

Já no terceiro caso e quarto casos, o tiro parece sair ainda mais ao lado. Se o problema foi de más expectativas de credores e devedores em relação ao crescimento potencial das economias periféricas (do tipo irrational exuberance), mais transferências seriam absolutamente ineficazes para o minorar – a não ser que se espere que todos os desvairos dos mercados, desde que se traduzissem em défices externos, fossem automaticamente corrigidos por transferências adicionais por parte dos países credores, o que parece insólito. Já agora, é suposto que países pobres excedentários transfiram dinheiro para países ricos deficitários, ou o princípio da transferência só funciona em certos casos?

As transferências podem, num certo sentido, funcionar como um sistema de seguro contra crises (por exemplo, na proposta do FMI), e nesse caso não haveria um fluxo sistemático de dinheiro de uns países para outros. Mas o princípio de um seguro é segurar antecipadamente contra riscos, não compensar danos a posteriori. Uma União Orçamental deste género poderia ser óptima para evitar a próxima crise, mas não é uma solução plausível para esta.

Concluindo, sem dúvida que houve no passado um problema de desequilíbrios externos. Mas uma solução efectiva para esse problema teria passado por monitorizar devidamente esses desequilíbrios e tomar medidas correctivas (como está a ser feito agora). O que, para efeitos práticos, teria significado uma política orçamental mais restritiva na periferia de 2000 a 2007 – para contrariar o choque positivo de procura que resultou do euro – e, obviamente, alguma forma de estímulo da procura interna alemã durante o mesmo período. É possível pensar em mais algumas medidas, como flexibilização dos mercados laborais para evitar a divergência de salários entre o core e a periferia, uma política macroprudencial mais rigorosa. No geral, porém, duvido que alguma delas seja o tipo de medida que os partidários das “soluções europeias” têm em mente.

Será que a tese da “crise da balança de pagamentos” é assim tão irrelevante do ponto de vistas das suas implicações? Julgo que não. A crise europeia relembrou-nos da importância dos défices externos; e, no processo, mostrou-nos como o sector privado pode gerar surtos de endividamento tão ou mais irracionais do que os que derivam do Estado; expôs as debilidades dos sistemas de regras rígidas dos bancos centrais (um debate antigo), que no caso da Zona Euro por pouco não levavam à implosão da moeda única; e revelou com estrondo a forma como a falta de confiança entre Estados de uma união monetária pode conduzir a dilemas do prisioneiro potencialmente destrutivos. Isto é mais do que suficiente para nos fazer repensar muita coisa (1, 2) – da regulação do sistema financeiro à integração orçamental europeia, passando pelos estatutos do BCE. Não me parece coisa pouca.

¹ Este exemplo provavelmente não é o melhor, porque os grandes credores da banca irlandesa mais afectada pela crise eram sobretudo estrangeiros. Por essa razão, o resgate da banca pode ser um dos poucos exemplos em que as opções salvar/não salvar não eram tão simétricas quanto isso.