Dinâmica da dívida e opções de política

Via e-mail, um leitor coloca uma questão antiga: por que é que é precisamente nos países que pediram ajuda externa que a dívida pública mais tem crescido? Mais desconcertante ainda, por que é que isso só acontece após a chegada da Troika?

A resposta é simples, mas tem algumas nuances. E dá-me a oportunidade de falar acerca de uma questão que não abordei da última vez que escrevi sobre o assunto.

Comecemos pela aritmética da dívida. A dívida pública resulta do somatório de défices orçamentais. Se num determinado ano o défice dispara, a dívida acumula-se*. E essa acumulação prossegue ininterruptamente até que a origem do problema, o défice, seja por fim eliminada.

Claro que o crescimento do PIB pode reduzir o peso da dívida, através da sua ‘diluição’ num denominador maior. Mas se estivermos a falar de défices na casa dos 8 ou 9% do PIB, este efeito é, para todos os efeitos práticos, pouco relevante.

Como não é fácil eliminar um défice orçamental de um dia para o outro, basta que o défice atinja um valor anormalmente alto durante um ano t para que a dívida pública aumente na mesma medida e tenda a aumentar nos anos seguintes – pelo menos até que o défice atinja um nível que possa ser acomodado pelo crescimento natural do PIB. O crescimento da dívida é inevitável após o período ; a única incerteza é em relação à magnitude desse crescimento, que depende do grau de consolidação obtido atingir e da evolução do PIB.

Ora, foi precisamente a degradação da situação das contas públicas das economias periféricas (2008/2009) que provocou tanto o pedido de ajuda externa como as medidas de consolidação orçamental que se seguiram – os dois factores estão associados. Mas a causalidade implícita não é menos espúria do que a que ligapassadeiras a atropelamentos. Não é a presença das primeiras que estimula os segundos – pura e simplesmente as passadeiras tendem a ser colocadas nos sítios onde há mais atropelamentos**.

Dito isto, vale a pena discutir um ponto importante. As medidas de austeridade têm impacto na economia (o multiplicador), e esse impacto traduz-se não apenas num PIB menor mas também numa melhoria do défice inferior à que seria de esperar caso não houvesse este mecanismo de feedback.

Ora, para efeitos de avaliação de políticas públicas, o que queremos conhecer é exactamente a magnitude deste efeito. Não basta saber que se nada for feito a dívida pública sobe por inércia. Queremos saber qual a eficácia de uma medida de consolidação orçamental na redução do défice, de modo a poder comparar a trajectória da dívida que decorreria de não consolidar as contas com a trajectória que poderia ser obtida num cenário de consolidação das contas.

Para isso, é preciso fazer algumas contas. No caso que apresento em seguida, a economia ‘tipo’ começa com um défice de 3% que subitamente passa para 6,8%. Isto faz com que a dívida, que até aí estava mais ou menos estável, comece lentamente a crescer. Se nada for feito, a dívida entrará numa trajectória explosiva dentro de alguns anos.

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Aquilo que a imagem seguinte mostra é o efeito de um plano de consolidação orçamental de 6% do PIB, distribuído ao longo de três anos. A variável-chave é o ‘multiplicador’, que determina o efeito deste plano na economia. Num dos casos, o multiplicador é baixo – 0,5, o valor típico assumido na generalidade das simulações (exemplo – a Comissão Europeia). No outro, o multiplicador é alto – 1,7, o valor máximo admitido pelo FMI em cenários extremos.

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Para um multiplicador de 0,5, a consolidação orçamental consegue de facto ‘curvar’ a trajectória da dívida pública. Porém, basta que o multiplicador esteja mais próximo dos 1,7 para que essa seja, na verdade, pior do que a de não fazer nada. Tentar controlar o défice é um verdadeiro tiro no pé.

Ou será que não?

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Na verdade, esta conclusão só é válida para os primeiros anos. Quando se alarga o período de análise, a consolidação orçamental permite de facto obter melhores resultados, seja qual for o multiplicador. A diferença é que o objectivo é atingido bem mais tarde do que se espera.

A conclusão a retirar daqui é que o facto de a dívida pública crescer mais do que se espera não é um sinal de que a consolidação esteja a ser contraproducente. A consolidação permite reduzir a dívida até no cenário limite de um multiplicador de 1,7. O que acontece neste caso é que esses efeitos demoram mais tempo a fazer-se sentir.

Como é óbvio, não se deve extrair daqui que o valor do multiplicador é irrelevante para a opção consolidar/não consolidar (ou quanto e quando consolidar). Em primeiro lugar, porque a dimensão do multiplicador implica rever o valor dos custos e benefícios associados a cada opção. Em segundo, porque em alguns cenários a revisão do multiplicador pode gerar efeitos de segunda ronda que contribuem, a prazo, para aumentar de facto a dívida pública face ao baseline. Por exemplo, basta que a taxa de juro da dívida pública seja indexada ao nível de dívida para que a interacção entre consolidação, dívida, custos de financiamento e défice possa tornar a opção de consolidar muito pouco racional.

P.S.- Contas num blogue valem o que valem. As minhas são muito simples e usam parâmetros standard. Mas quem tiver curiosidade pode ver as simulações de profissionais, que cobrem um vastíssimo tipo de situações e constrangimentos.

* Não é exactamente assim, mas esses pormenores não alteram a conclusão

** A melhor métrica não é, portanto, a comparação do volume de austeridade com a variação da dívida, mas sim o volume de austeridade com a variação do défice. A variação da dívida tem uma dimensão inercial (dada pelo valor inicial do défice) que não é afectada pela consolidação orçamental

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