Saldos primários em tempos de crescimento

Segundo o FMI, a sustentabilidade da dívida pública portuguesa exige superávites primários na casa dos 3% do PIB. Que sacrifícios são necessários para colocar o saldo orçamental a este nível? O post anterior tentou mostrar que o esforço adicional é mais pequeno do que parece – e muito menor do que seria sugerido pela experiência dos últimos três anos. Vale a pena utilizar um exemplo concreto para tornar o raciocínio mais claro.

A imagem de baixo mostra a evolução do saldo primário do orçamento português entre 2010 e 2013 (azul escuro) e a previsão do FMI para os próximos anos (azul claro). A linha vermelha representa a melhoria acumulada do saldo relativamente a 2010. Os valores não são exactamente iguais aos que aparecem nos documentos oficiais porque foram corrigidos para o impacto de medidas extraordinárias e pontuais.

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Estes são os resultados: até agora, uma melhoria do saldo primário de 4,5% do PIB. Para perceber os custos, é necessário justapor a estes valores o volume de medidas de consolidação orçamental. A Comissão Europeia faz uma compilação dessas medidas nos relatórios trimestrais (procurar a tabela Artihmetic of the government deficit), segundo a qual a dose de austeridade implementada entre 2010 e 2013 terá rondado os 12,2% do PIB.

Fazendo as contas, conclui-se que para cada euro de melhoria do saldo foi necessário cortar 2,7€ (12,2/4,5=2,7). Ou, fazendo as contas de outra forma, que cada euro de cortes orçamentais se traduziu numa melhoria orçamental de apenas 0,37€.

Vejamos agora um caso diferente. O país representado no quadro de baixo consolidou as contas públicas em 3,6% do PIB em apenas dois anos. O ajustamento acumulado é muito inferior àquilo que está implícito nas simulações do FMI para 2010-2017; mas o ajustamento médio anual ao longo destes dois anos é de 1,8% do PIB, um valor que na verdade é mais alto do que aquilo que Portugal conseguiu nos últimos três anos.

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Que país é este, que passou de um défice de 4% para um saldo primário praticamente equilibrado em apenas dois anos, enquanto o PIB real crescia a uma taxa média de 1,5% ao ano?

Nada mais, nada menos, do que Portugal em 2005-2007.

E quais foram os custos? Infelizmente, na altura ainda não havia a prática de sistematizar nos Orçamentos anuais as medidas de consolidação, mas um grupo de investigadores do FMI tem vindo a produzir estimativas para esse período. De acordo com estas estimativas (que têm um upward bias considerável*), entre 2005 e 2007 terá havido cortes em torno dos 3,1% do PIB. Ou seja, cada euro de medidas melhorou o saldo primário em 1,16€.

A diferença entre os dois períodos é impressionante quando se comparam estes ‘rácios de eficiência’ (ler também Tiros de pólvora seca). Mas a explicação é simples. Em 2010-2013, a consolidação foi feita sobre uma economia a contrair, o que corroeu as receitas fiscais e neutralizou uma boa parte do efeito dos cortes – à semelhança do que aconteceria a um atleta que tentasse correr contra uma passadeira rolante. Em 2005-2007, por outro lado, a economia estava a crescer, o que aumentava as receitas fiscais e gerava uma melhoria inercial da posição orçamental. O atleta estava a correr a favor da passadeira rolante.

O quadro de baixo sistematiza esta ideia, isolando 2014 por ser este o primeiro ano de programa em que se espera crescimento positivo. A coluna ‘rácio’ indica quantos euros de austeridade são necessários para melhorar o saldo primário em um euro. Para os próximos anos, o rácio estará mais próximo de 0,86 (e provavelmente será inferior a isto) do que 2,73.

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O que aconteceu em 2005-2007 sugere que até períodos de crescimento reduzido permitem diminuir o défice sem que impor custos extraordinários. Porquê então a dificuldade crónica da generalidade dos países europeus em conformarem-se à regra do défice de 3% desde a formação do euro?

A resposta tem muito mais a ver com questões de economia política do que de política económica. Apertar o orçamento (mesmo que de forma passiva, isto é, manter o crescimento da despesa abaixo do crescimento da receita) tem custos políticos sérios, e portanto há a uma irresistível tentação de esticar a política orçamental e fiscal até aos limites máximos tolerados por Bruxelas.

De resto, não deixa de ser revelador que muitos países europeus tenham de facto levado a cabo ajustamentos orçamentais notáveis no período de convergência nominal antes da adesão ao euro – melhorias que foram bruscamente travadas a partir do momento em que atingiram o critério do défice de 3%. É improvável que a consolidação orçamental tenha sido uniformemente travada por ‘fadiga da austeridade’. Uma hipótese mais plausível é que os países em causa se limitaram a cumprir os ‘mínimos olímpicos’ para integrarem o clube do euro, e limitaram-se, a partir daí, a gerir o orçamento em torno desses limites.

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Para estes países, ter défices de 3% era tão impensável em 1985 quanto é para nós ter superávites primários de 3%. Mas não era porque o ajustamento orçamental implícito a este valor fosse insuportavelmente violento. Era porque não havia incentivos aos decisores de política económica para imporem constrangimentos à gestão orçamental. Quando esses incentivos – isto é, a possibilidade de adesão ao euro – foram criados, os défices rapidamente convergiram para os 3%. Neste contexto, dizer que Portugal nunca obteve superávites primários de 3% é muito pouco relevante para aferir a exequibilidade desta meta.

P.S.- Para que fique tudo claro: este post não defende que a consolidação orçamental não tem custos, mas sim que estes custos são fortemente variáveis. Em síntese: a) os custos da consolidação orçamental para 2014/2015 são significativamente menores do que os custos para o período 2010/2013; b) para o período posterior (2016 em diante) os custos são negligenciáveis, na medida em que o ajustamento orçamental pode ser feito de forma meramente passiva. Ou seja, a sustentabilidade da dívida pode ser assegurada sem grandes custos adicionais relativamente àquilo que já foi feito.

*A base de dados do FMI avalia as medidas de consolidação através dos Programas de Estabilidade e Crescimento (PEC) entregues a Bruxelas, pelo que na verdade é uma mera quantificação de intenções declaradas. A experiência mostra que entre aquilo que é anunciado e efectivamente implementado vai uma grande diferençae de facto algumas das medidas elencadas no PEC acabaram por não se verificar na execução orçamental. Por esta razão, as medidas orçamentais identificadas pelo FMI sobrestimam fortemente a verdadeira dimensão da consolidação. 

 

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13 comments on “Saldos primários em tempos de crescimento

  1. Carlos Duarte diz:

    Caro Pedro Romano,

    Mas uma parte do problema não é exactamente essa? Estamos a (tentar) ajustar a contra-ciclo – o seu exemplo da passadeira é brilhante – e não me parece que a passadeira esteja propriamente a inverter a marcha.

    Se quiser uma anologia pior mas mais “económica”, é como pedir a famílias para reduzirem despesa: se elas estiverem bem financeiramente, reduzem sem grandes demais. Se estiverem com um orçamento apertado, torna-se francamente mais complicado – por diversas razões, mas sendo a mais importante a que qualquer corte será sempre sentida como um grande sacríficio e uma perda efectiva de qualidade de vida.

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  2. Acácio Pinheiro diz:

    Pedro
    Tenho uma dúvida. Presumo que o seu post se baseia no facto de o racio entre as medidas de consolidação e o seu efeito no défice reflete não só os multiplicadores da despesa e dos impostos ( que se presumem diferentes) mas também o efeito dos estabilizadores automáticos. Se trabalharmos em valores e não em percentagens do PIB, será possivel isolar cada um destes efeitos?
    E agora uma questão. E a sustentabilidade social do programa? Como se vão reduzir os niveis de desemprego com tão poucos recursos para o investimento público? Acha que o crescimento das exportações vai criarr volumes significativos de emprego?

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  3. Carlos Duarte,

    Sim, o problema é precisamente esse: ajustamento em contra-ciclo.

    A ideia de que a passadeira agora vai começar a andar para a frente é condicional à manutenção das boas indicações macroeconómicas dos últimos 6-9 meses. Caso esses sinais sejam revertidos (o que me parece improvável – mas…), aquilo que escrevi deixa de se aplicar.

    Acácio Pinheiro,

    Não percebi bem a primeira parte do seu comentário. O rácio é uma divisão simples: ‘consolidação efectiva/medidas de consolidação’. Os mecanismos que justificam rácios diferentes podem ser muitos (multiplicadores elevados, fraco crescimento de tendência, grande elasticidade das receitas ao ciclo, etc.), mas o cálculo, em si, não pressupõe nenhum destes mecanismos.

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    • Acácio Pinheiro diz:

      Pedro
      O racio, conforme o apresentou, entra com a consolidação efectiva, isto é, a variação no saldo orçamental. Mas para essa variação contribuiram vários factores, nomeadamente o efeito dos estabilizadores automáticos. Julgo que a instabilidade dos multiplicadores se deve à contribuição de outros factores, nalguns casos com um peso maior do que foi previsto pelos modelos, o que também causa a variação nos racios.
      Será possível isolar, ainda que de forma aproximada, os diferentes efeitos, de forma a poder identificar melhor a origem dos desvios?

      E deixo de novo a segunda questão. E a sustentabilidade social do programa? Como se vão reduzir os niveis de desemprego com tão poucos recursos para o investimento público? Acha que o crescimento das exportações vai criar volumes significativos de emprego?

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      • Já percebi. Sim, em princípio é possível fazer essa contabilidade. Mas é um exercício complicado.

        O emprego virá, como sempre, do crescimento económico – seja qual for a sua fonte. Não há razão para pensar que um crescimento apoiado em vendas ao exterior gere menos emprego do que um crescimento apoiado em investimento público. O investimento público tem um papel crucial no aumento do potencial de crescimento, mas essa é uma questão diferente.

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  4. Tiro ao Alvo diz:

    Aquela imagem de que “o atleta estava a correr a favor da passadeira rolante” não me parece muito feliz..Se me fosse permitido, utilizaria, antes, esta imagem: “o atleta estava a correr a favor do vento”.
    Desculpe a ousadia.

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  5. Joao diz:

    Pedro, excelentes analises sobre o tema da divida.
    So um ponto sobre este texto. Quando dizes que entre 2010 e 2013 cada euro de austeridade resultou apenas em 0,37 de consolidacao orcamental estas implicitamente a assumir que o saldo primario se teria mantido inalterado na ausencia das medidas de austeridade. Isto e seguramente falso, teria piorado porque a economia estava em queda. O que significa que o efeito dos 12,2pp de medidas de austeridade nao sao 4,5pp de consolidacao, sao 4,5pp mais a deterioracao do saldo primario que se teria verificado na ausencia dessas medidas.
    Isto nao invalida a ideia de que e muito mais facil consolidar em tempos de expansao e que o saldo primario exigido para a sustentabilidade da divida nao e irrealista. Mas e importante na avaliacao da politica de front loading da austeridade que foi seguida.

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    • João, concordo que o apuramento da ‘eficácia’ das medidas exige fazer um contrafactual. Mas a ideia não era bem obter uma medida da eficácia da consolidação – se fosse, teria não apenas de descontar o efeito ‘degradação automática do saldo’ no período 2011-2013, mas também o efeito ‘melhoria automática do saldo’ no período 2005-2007.

      O objectivo é mesmo mostrar que a evolução do saldo é bastante sensível ao ciclo. E essa sensibilidade pode ser constatada através da comparação entre o impacto de medidas de austeridade em dois períodos muito diferentes: crescimento ou recessão. O rácio de 2,73 relativo a 2011-2013 reflecte, em parte, precisamente esse efeito: a degradação do défice como resultado da recessão.

      O bottom line é muito simples: olhar para a relação austeridade/melhoria verificada até 2013 e usar essa relação para extrapolar ‘esforças futuros’ é muito enganador.

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      • Joao diz:

        Inteiramente de acordo com o bottom line, so me pareceu que a linguagem podia levar a uma interpretacao causal injustificada. Mas fica esclarecido.

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  6. Acácio Pinheiro diz:

    Pedro

    Desculpe voltar ao tema, mas como considero os seus contributos de elevado nível e esta é uma questão que me tem confundido ( mais pela diversidade de posições publicitadas ) agradeço que me esclareça.

    Estamos a falar do impacto das medidas discricionarias sobre o defice primário, logo começa por ser uma relação contabilistica. Cortes na despesa aumentam o saldo ( positivo) de igual montante e aumentos de impostos também. Logo o rácio devia ser 1. Quando a despesa são remunerações ou algumas classes de prestações sociais será inferior a 1, por via da retenção dos impostos correspondentes.
    Depois temos a relação económica, multiplicadores e efeitos induzidos por alterações nas outras variáveis. E a consideração ou alteração dos estabilizadores.
    Até aqui tudo é computável e consoante o mix poderá estar mais perto ou longe de 1 mas na sua vizinhança. Ex ante, no papel.
    Assim, se eu estiver certo, o rácio ex post tem muito mais a ver com a qualidade do modelo, nomeadamente da boa previsão dos comportamentos das variáveis exógenas e dos parâmetros, do que da fase do ciclo.
    Concordo que empiricamente os ajustamentos são mais fáceis em crescimento, mas porque é possivel fazer crescer a despesa mais lentamente que a receita ( como no caso do periodo 2004-2007.
    E para isso, como já li o seu post de hoje, a inflação dá uma grande ajuda.

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  7. Acácio,

    Esse mecanismo que expõe está correcto. A mecânica da consolidação funciona por etapas: 1) um corte de despesa melhora o défice; 2) o corte de despesa degrada o PIB, reduzindo o denominador; 3) a redução do PIB piora a receita fiscal, contrariando, parcialmente o impacto inicial do corte de despesa. Os parâmetros dos quais dependem o efeito final são o multiplicador (relação 2) e a elasticidade do saldo orçamental face à variação do PIB (relação 3).

    Conhecendo os parâmetros, é possível ter uma ideia da ‘eficácia’ da política orçamental discricionária – quantos euros de medidas são necessários para baixar o défice em um euro. Mas o *discricionária* aqui é o elemento central.

    Isto porque na ausência de medidas o saldo também oscila. Oscila conforme as oscilações na economia, melhorando em períodos de expansão e degradando-se em períodos de contracção. Por isso, apesar de a bastar saber a 1), 2) e 3) para se conhecer a eficácia da política orçamental, estes três factores não chegam para determinar a evolução do saldo orçamental. Esta evolução depende também do ‘crescimento de base’ (isto é, o crescimento que se verificaria sem medidas de consolidação’).

    Por exemplo: se o crescimento de base for 2%, então o saldo orçamental melhorará mesmo sem medidas; se o crescimento for -2%, verificar-se-á o oposto. E os ‘rácios’ que aparecem na minha tabela também reflectem diferentes ‘crescimentos de base’. O ponto a reter é que os rácios que vigoraram em 2010-2013 não podem ser projectados para o período subsequente, precisamente porque os crescimentos de base não são iguais

    (Estou aqui a deixar de lado o facto de haver alguma evidência de que os multiplicadores são mais altos em períodos recessivos. Isto reforçava o mesmo ponto, mas também tornava mais difícil explicá-lo). Já agora, se tiver interesse em aprofundar o tema: http://www.imf.org/external/pubs/ft/wp/2013/wp13182.pdf

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    • Acácio Pinheiro diz:

      Pedro
      Agradeço a resposta, que me ajudou a clarificar estes temas.
      Eu estou completamente de acordo com a sua ideia. Julgo que o comportamento assimétrico dos multiplicadores terá alguma coisa a ver com a reacção face ao ganho e à perda que é também assimétrica. Calculo que os progressos da economia comportamental vão trazer algumas elucidações a estes comportamentos dos agentes.
      Finalmente, não acha que a diminuição muito significativa dos volumes de crédito à economia explica também parte do valor excepcionalmente alto do seu rácio?

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      • Claro. Mas “a diminuição muito significativa dos volumes de crédito à economia” é uma das razões pelas quais o crescimento foi negativo. E nesse sentido já está ‘integrada’ como variável explicativa no modelo que descrevi antes.

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