O falso problema da competitividade (2)

O post anterior mostrou que a degradação da competitividade não é uma explicação muito plausível para a acumulação de dívida externa que estalou com a adesão à moeda única. Mas se a balança comercial não explica este desequilíbrio, então o que explica?

Comecemos por separar a Balança Corrente e de Capital nas suas quatro constituintes: a Balança de bens e serviços, que são basicamente exportações e importações (ainda que imputadas, como as despesas de turismo; a Balança de rendimentos, que representa o fluxo financeiro associado à acumulação de direitos sobre a produção estrangeira (juros de dívida, lucros de IDE, etc.) e a Balança de transferência.

Esta última representa, na verdade, o agrupamento de duas balanças – Transferências Correntes e Capital. A agregação justifica-se porque ambas partilham uma característica particular: são transferências sem contrapartida que podem, de forma genérica, ser consideradas uma espécie de ‘ajuda’ ao país, como fundos da UE e remessas de emigrantes.

Os valores de todas estas balanças são posteriormente separados por períodos de quatro a cinco anos – em parte para simplificar a imagem e em parte para limpar um problema associado ao ano base de comparação, uma vez que alguns indicadores têm bastante volatilidade.

Sem Título

A Balança comercial, como já tinha sido mostrado, até teve uma melhoria relativa entre 1990/95 e 2006/9. A degradação do saldo externo veio toda do lado das Balanças de Rendimentos e de Transferências, que deram um contributo líquido negativo de 7,6% do PIB.

A estória contada por esta imagem é assim bastante diferente da ‘narrativa da competitividade’. A minha interpretação favorita, que é também a mais parcimoniosa, envolve apenas três factores: o fim das transferências, uma queda abrupta na taxa de crescimento económico e um fluxo súbito de financiamento externo disponível a juros baixos.

A sequência começa com a redução progressiva das transferências correntes e de capital. Este era um processo natural e expectável numa economia em convergência com a média europeia – o que teve necessariamente reflexos na alocação de fundos europeus e na repatriação de rendimentos de emigrantes. Em 10 anos, a Balança de Transferências degradou-se em quase 4% do PIB.

A estagnação económica da economia portuguesa contribuiu apenas indirectamente a acumulação de dívida externa. Até então, os défices externos tinham sido acomodados no crescimento do PIB nominal, que permitia manter a conta corrente razoavelmente equilibrada – findo o crescimento, os défices ‘inerciais’ ganharam dimensão relativa e geraram uma grande dívida externa.

A dívida externa, por sua vez, agravou o saldo da Balança de Rendimentos. Neste momento, o problema já se auto-alimentava, com o fardo da dívida a representa cerca de um terço do défice externo (período 2006/9). O facto de a Balança de Transferências ter atingido um mínimo histórico contribuiu para agudizer, em vez de amenizar, este problema.

Este processo foi incentivado, ou pelo menos sustentado, pela liquidez abundante que resultou do fim (ou do fim da percepção) de risco cambial. É possível – e até provável, se levarmos a sério um dos mais interessantes papers escritos recentemente acerca da Década perdida portuguesa – que ineficiências sérias do sistema bancário tenham contribuído para a má alocação de capital.

O primeiro e terceiro elementos desta hipótese (colapso das transferências e liquidez abundante) são facilmente verificáveis. Fica apenas por explicar a razão para o abrandamento do crescimento real desde 2001, que aqui surge como uma das causas da crise da dívida (na hipótese de Vítor Bento, recorde-se, ambas são o subproduto de um terceiro factor, ingerível numa união monetária: desfasamento entre os salários negociados e produtividade gerada).

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