Como seria Portugal sem austeridade (3)

Nota prévia: esta é a terceira parte de uma série com mais duas entradas (1 e 2).

As simulações apresentadas na segunda entrada desta sequência de posts mostram como uma política de consolidação orçamental pode tornar-se auto-destrutiva quando é aplicada num cenário de multiplicadores elevados. Neste caso, o impacto de feedback da austerdidade no PIB nominal é tão grande que o rácio dívida/PIB sobe em vez de descer, contrariando o objectivo inicial de redução do endividamento (uma exposição mais detalhada deste mecanismo pode ser encontrada num texto de Olivier Blanchard).

Este facto é importante porque permite colocar novamente em sintonia os interesses dos credores e dos devedores. Se a política em curso está mal calibrada – e conduz a um aumento da dívida pública, em vez da sua redução -, então não deve, em princípio, ser especialmente problemático acordar com os credores uma alteração da estratégia de consolidação orçamental.

Mas esta suposição enferma de três erros. Os primeiros dois são óbvios: os processos de consolidação orçamental começaram a ser desenhados em 2010, e só em 2012 o tema dos multiplicadores foi abordado. As instituições internacionais são tradicionalmente conservadoras (são avessas à mudança brusca) e é pouco plausível que aceitassem inverter o rumo tendo como justificação um ‘paper’ inovador publicado pelo FMI. Alguma inércia, a este nível, era inevitável.

Ao mesmo tempo, a política de austeridade foi seguida de perto por um discurso de austeridade, que não só forneceu o enquadramento teórico para a praxis, como acabou por comprometer politicamente quem o alimentou durante dois anos. Alterar o rumo e aceitar, mesmo que implicitamente, que a estratégia estava errada implicaria elevados custos reputacionais.

A terceira razão é mais subtil, e pode ser percebida olhando para o quadro seguinte. O quadro compara os resultados efectivos obtidos em 2012 com os que seriam obtidos num cenário de ausência de medidas de austeridade, para um multiplicador elevado (=1,3).

as

As duas cores enfatizam perspectivas diferentes. As atenções do Governo estão focadas na cor azul. As medidas de austeridade praticamente não alteraram o rácio dívida/PIB, mas aumentaram a taxa de desemprego de 13,2 para 15,7% em apenas dois anos. A opção não passa em nenhum teste de custo/benefício, se for analisada à luz destes dois critérios.

Já os credores devem pesar igualmente outros dois critérios. Em primeiro lugar, o critério do financiamento adicional, que determina o montante adicional de empréstimos que terão de fazer para que Portugal possa ter uma dívida nominal maior (mesmo que a dívida seja menor em percentagem do PIB). Quanto maior for o financiamento adicional, maior será o grau de exposição dos credores à capacidade da economia portuguesa de gerar rendimentos suficientes para pagar a dívida contraída.

Em segundo lugar, o défice orçamental. Só a partir de um défice zero é que Portugal pode passar de uma situação de geração de dívida para uma situação de amortização de dívida. Quanto mais elevado for o défice, mais longe estará Portugal de atingir a situação em que deixa de precisar de financiamento oficial.

Agora, só é preciso juntar dois mais dois. Apesar de um ritmo de consolidação orçamental mais pausado poder potencialmente evitar uma grande subida do desemprego sem deteriorar a sustentabilidade da dívida, esta opção exigiria aos credores oficiais um reforço substancial do seu compromisso com a República portuguesa. Eles teriam não apenas de garantir um volume de financiamento muito mais elevado, mas também de assumir o risco de exposição a um país mais longe de ser autosuficiente.

Sabendo os credores que o ajustamento só será feito enquanto houver pressão externa, é natural que estejam pouco receptivos a exporem-se desta maneira. A opção que minimizaria as perdas agregadas – um ajustamento mais lento e prolongado – não é uma opção viável para uma das contrapartes (os credores), porque depende da prestação de garantias que Portugal não pode dar – a garantia de que o ajustamento orçamental será feito mais tarde, quando o valor dos multiplicadores declinar. Se não há nenhuma possibilidade de garantir enforcement da promessa, a opção seguida, de austeridade reforçada, é o second best ideal, porque limita a exposição a Portugal.

Qualquer renegociação do termos do processo de ajustamento dependerá sempre de minimizar os receios dos credores. Esta estratégia terá assim de assentar em três pilares. Primeiro, a prestação de uma garantia sólida de que Governos futuros não utilizarão a margem de manobra concedida hoje para se furtarem à consolidação orçamental – o que remete para acordos interpartidários alargados e, eventualmente, alterações legais em textos fundamentais. Segundo, a limitação do grau de exposição dos credores a Portugal, através do recurso ao mercado de capitais. Terceiro, algum mecanismo que impeça que a transposição do limiar superior da dívida pública, a partir do qual a dívida é insustentável – idealmente, receitas extraordinárias (se ainda as houver, o que não é líquido).

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4 comments on “Como seria Portugal sem austeridade (3)

  1. Miguel diz:

    O exercicio é interessante..
    No entanto, sem saber de onde vêm os números, salta á vista que o défice no cenário de “ausência de austeridade”, não pode estar bem.
    A estimativa de défice parece ser semelhante áquela que obtivemos em 2010. Aparentemente esquece que:
    1) O défice oficial de 2010, inclui um conjunto de revisões one-off resultantes de reclassifacções e contabilização de items “extraordinários”, não repetiveis.
    2) Não parece ter em consideração as poupanças decorrentes de menos 2,5% de desempregados (e respectivos subsidios), face ao cenário “com austeridade”
    3) Não parece ter em consideração, a fortissima quebra na colecta (especialmente IVA, I Automóvel..) que resultou da “austeridade”

    Por fim, e mais importante… Julgo que comparar “austeridade” vs “não austeridade” é um exercicio com poucos destinatários, visto que poucos defendem nºao fazer nada.
    Mais interessante faria comparar um cenário de “Austeridade” burra, exagerada e executada de forma incompetente (que é o que temos) com um cenário de racionalização eficaz, reforma inteligente e executado de forma competente.

    Isso é que era uma comparação….Mas se calhar é dificil de executar.

    Fica-nos apenas a intuição que se tivessemos governantes com um minimo de inteligência, competência e, porque não, patriotismo e teriamos usado estes 2 anos para melhorar a nossa situação financeira, iniciar o re-equilibrio económico que urgentemente necessitamos e criarmos as bases para um desenvolvimento sustentando.

    Mas não… sairam-nos estes que estabeleceram como objectivo, apenas o empobrecimento generalizado da nossa sociedade.
    Nada que não fosse previsivel para quem estivesse com um minimo de atenção.

    Miguel

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  2. Caro Miguel, os três pontos que refere foram levados em conta. Veja os detalhes da simulação no primeiro post da série.

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    • Miguel diz:

      Caro Pedro,

      Tem razão…só reparei na nota para ler outros posts da série, depois de colocar o comentário.

      Tinha mais duas questões para lhe colocar, caso tenha tempo para responder:

      1) Porque é que utiliza os valores de défice e divida, incluindo as medidas extraordinárias que se sucedem todos os anos e as revisões extraordinárias de valores (défice e divida) efectuados em 2010. Pela sua natureza julgo que estes factores (que não são insignificantes!) não deviam ser incorporados num modelo econométrico baseado nas variações de procura, etc.
      Onde quero chegar? Julgo que é um facto, que o défice final apresentado no modelo “com austeridade” (real) está afectado por uma série de medidas extraordinárias e irrepetiveis que o “embelezam”. Expurgando estas medidas…o défice em 2012 é pouco melhor do que 2010, tambem expurgado destas medidas one off.
      A UTAO costuma publicar os números “ajustados”.

      2) Segundo julgo entender, a forma como aplica o modelo para comparar os mundos “com austeridade” e “sem austeridade”, em cada ano resulta da previsão destes dois mundos com base nos dados reais do ano anterior. Quando julgo que o correcto seria construir uma série completa, a partir de 2009, “sem austeridade”, visto que os efeitos são compostos em vários anos sucessivos.

      Obrigado,
      miguel

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  3. Caro Miguel,

    1) Tanto o défice com austeridade como o défice sem austeridade incorpora as medidas extraordinárias. A forma como o modelo foi construído apenas garante que estes expedientes não transitam de um ano para o outro. Ou seja: o modelo assume que a absorção de fundos de pensões da banca de facto tem lugar em 2011, mas elimina este efeito daí em diante, precisamente para levar em conta o seu carácter “não estrutural”.

    2) Os efeitos de facto são compostos: os resultados de 2012 aplicam-se sobre uma base de 2011 que já está afectada pela austeridade (ou, para ser mais preciso, pela ausência de austeridade) do ano anterior. Não faz sentido fazer a série recuar a 2009 pela simples razão de que a política orçamental em 2009 e 2010 foi expansionista.

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